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美国证交会批准比特币及以太坊现货ETP实物申赎机制
7月29日，美国证券交易委员会批准了比特币和以太坊现货交易所交易产品（ETP）的实物创建与赎回机制，这一重大变革标志着加密投资工具结构框架的根本性转变。新规取代了首批加密ETP采用的纯现金模式，使数字资产基金的监管架构与黄金等大宗商品ETP的现行标准接轨。
监管框架全面升级
今年4月上任的SEC主席保罗·S·阿特金斯表示，此举是构建"量身定制"加密监管体系的重要一环。伴随此次批准，SEC还推进了包括混合型BTC+ETH ETP申请、部分比特币现货ETP期权产品以及衍生品头寸上限提升至传统大宗商品市场25万合约标准门槛等一系列配套措施。
实物机制的优势凸显
与现金模式中授权参与者需提交法币、依赖基金代理在公开市场执行加密资产购买不同，实物机制允许参与者直接交割或接收比特币、以太坊底层资产。这消除了基金驱动的市场交易需求，使参与者能够利用场外交易柜台、内部库存或借贷安排等现有渠道，显著降低交易成本、缩小买卖价差，并提升资产净值跟踪精度——这在SPDR黄金信托等大宗商品ETF中已得到充分验证。
套利模式的根本变革
这一操作变革重构了套利型授权参与者的初级市场流动。实物模式下，当出现溢价时他们可做空ETF并直接获取加密资产进行创建，折价时则可赎回ETF份额获取加密资产。这消除了现金结算带来的执行延迟和基差风险，为利用CME期货进行更精准对冲创造了条件。2025年中旬CME比特币衍生品未平仓合约接近历史峰值，市场流动性已具备支撑这些变革的条件。
现货市场影响深远
新机制同时改变了ETF资金流与加密现货市场的互动方式。原有模式下，基金端的买卖操作直接在交易所形成交易压力，往往影响短期价格走势。如今参与者可通过场外渠道履行资产交割义务，从而减小市场冲击，在资金流动剧烈时段有望平抑波动——这与黄金ETP通过场外网络结算以减轻公开订单簿压力的模式异曲同工。
市场成熟度关键指标
随着基础设施完善，若干指标将反映SEC决策的市场影响：包括ETF相对资产净值的溢价/折价表现、CME期货与现货价差、主要美元交易平台的订单簿深度等。分析师将重点关注高创建量时段的场外市场活跃度变化，以及公开交易所流动性的抗压能力提升。
长期发展前景展望
从机制上看，这种转变可能轻微减弱ETF资金流对交易所的直接影响，抑制初级市场活动带来的短期价格波动。但更深远的意义在于规模扩展能力的提升——更低的成本、更纯粹的套利和更完善的对冲工具，将显著增强该产品对机构配置者的吸引力。若这些优势转化为持续净流入，比特币和以太坊现货需求的上行压力将不容忽视。
2025年初的ETF资金流数据已显示净流入与比特币价格升值存在紧密关联。实物模式通过简化基金运作流程，降低了大规模配置的门槛，使定价行为更具可预测性。期权产品的加入和衍生品限额的提升，进一步强化了机构头寸管理能力，这与历史上大宗商品投资工具的创新扩张路径遥相呼应。
基础设施现代化里程碑
此次监管革新实质推动了加密ETP周边基础设施的现代化进程。通过允许实物申赎，SEC为资金更高效流向数字资产开辟了通道，在不改变"资金流动推动市场，结构决定链上沉淀"这一核心逻辑的前提下，显著降低了摩擦成本。
要让比特币ETF在资产管理规模上与全球顶级基金竞争，实物申赎机制不可或缺。其带来的运作机遇与效率提升，对吸引增量资本至关重要。目前全球最大ETF——先锋标普500ETF（VOO）管理规模达7140亿美元，而头部加密现货ETF贝莱德IBIT规模为860亿美元。
若比特币价格持续走强，在20万美元价位时，即便零净流入IBIT也能跻身ETF规模前十。未来几年若资金流入与币价上涨形成正向循环，供应紧缩或将不可避免。比特币ETF能否复制VOO的七千亿级体量？虽然需要实现十倍增长，但在加密资产演进的道路上，一切皆有可能。
