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加密基金与做市商通过场外交易套利 散户投资者承担风险
加密基金和做市商正通过私人场外交易以大幅折扣购入代币，并通过做空对冲风险，在确保两位数回报的同时将风险转嫁给散户交易者。做市商Enflux联合创始人Jelle Buth透露，风险投资机构、基金和做市商通常能以约30%的折扣获得代币分配，并设置3-4个月的解锁期，随后在永续期货市场做空等额头寸进行对冲。
套利机制如何运作
这种交易结构基本能确保年化60%-120%的利润，且不受代币价格波动影响。Buth表示Enflux也参与此类交易，称这是项目方融资和投资者锁定回报的常见做法。被排除在这些安排之外的散户投资者，则在对冲盘和解锁代币冲击市场时承受抛压。
"我再也不愿做散户了，"Buth坦言。他指出，场外交易天然使市场对散户不利，不仅因为抛压会影响代币价格，更因缺乏透明度导致普通投资者难以做出知情决策。
典型场外交易案例
假设某机构投资者参与1000万美元融资中的50万美元份额：以30%折扣价购入代币，设置4个月解锁期；同时在期货市场开设等额空头对冲。价格波动被抵消，而内置折扣在代币解锁时即锁定利润。由于30%收益在4个月内实现，年化收益率可达90%。
传统金融中，公司需通过监管文件披露融资活动。若内部人士或机构投资者获得折价配额，通常会在公开文件中体现。律师事务所合伙人Yuriy Brisov表示："对冲基金长期以折价买入可转债并通过做空标的股票对冲风险。这种做法虽不违法，但在股票市场受严格披露规则和交易限制约束。"
加密市场的透明度困境
加密领域的问题在于，项目方往往不披露这些条款。公告通常宣称募集X百万美元，却隐瞒折价代币和短期解锁条件。区块链项目Fogo创始成员Douglas Colkitt指出："折价场外分配是加密界公开的秘密。如果你在交易代币却不知有折价筹码可能抛售，就是在盲目交易。最终散户承受抛压，内部人士锁定无风险收益，这种不对称很残酷。"
理论上，折价场外加对冲看似无风险。但实践中永续合约可能反噬投资者：与传统期货不同，永续合约没有到期日，持仓者需支付或收取资金费率。当永续价格高于现货，空头需向多头付费维持头寸，这笔费用可能逐步侵蚀折价代币的利润空间。
场外交易持续盛行的原因
尽管对散户不利，场外交易仍根深蒂固，因其满足交易双方需求：项目方能快速获得数百万资金，避免直接抛售带来的价格波动；基金和做市商则可部署资金到有稳定回报的代币，而非高风险早期轮次。Buth指出："许多风投已不再参与种子前轮次，他们偏好流动性交易或成熟项目的代币。当交易附带12-24个月锁定期时，融资更难完成。"
改变的可能性
Buth认为不应指责提供或接受场外交易的项目方和基金，建议散户认清交易对手的实质。Colkitt则指出更深层影响：场外对冲和折价分配扭曲代币价格，使抛压看似需求疲软。"问题不在于市场判定项目优劣，而是这些交易机制本身。"
目前行业出现新趋势：部分募资平台开始向散户开放原先专属机构的场外交易。Glider创始人Brian Huang预测这类平台将扩展，但他认为透明度并非关键，建议初创公司应限制风投的二级市场代币抛售。
当前失衡局面仍在持续：场外交易持续为项目和基金提供可预测利润，而散户被动参与一场从未同意加入的游戏。最明智的做法或许是认清这种不对称性，将隐藏抛压纳入考量，并调整策略——始终意识到真正的交易对手是持有折价筹码的机构投资者。
