欧洲数字资产规则存在可转让性盲区_新闻

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欧洲数字资产规则存在可转让性盲区

2025-10-09 22:34:11

观点：欧洲现行法规对非流通性资产的数字化困境

欧洲现行法规体系是为可流通资产设计的。然而包括非上市公司配额和定制化收益分成合约在内的大量资产，其设计初衷就是不可转让的。由于《加密资产市场法规》（MiCA）的定义以可转让性为前提，而《金融工具市场指令II》（MiFID II）针对可转让证券并继续适用于此类证券的数字表征，这些"数字化但不可转让"的金融工具表征陷入了监管盲区。

欧盟区块链沙盒的解决方案

欧盟区块链沙盒提供了一条出路：承认一个真实的"数字孪生"可以保留原始非流通资产的法律属性，而非自动被归类为新型可转让证券型代币。有人或许认为对非自由流通代币的特殊处理会留下漏洞，反方观点——任何公链上的代币本质上都可交易——同样存在争议。报告明确指出这两种直觉都是错误的：当法律、技术和合约措施协调一致以保持底层资产属性时，数字表征的法律分类就不会改变。

代币化进程已超越法规框架

账本上的证券依法仍是证券。换言之，无论是传统形式还是代币化形式，债券始终是债券，股权始终是股权。但反向逻辑同样重要：如果创建了非流通资产的数字孪生体，仅将其记录在链并不会使其变成证券型代币或受MiCA监管的加密资产。

实践检验流程

欧盟区块链沙盒形成的实践检验流程提供了清晰路径：首先判断代币是否属于MiFID II金融工具；如否，则检验是否落入MiCA范畴；若仍不符合，对集合投资结构适用《另类投资基金经理指令》（AIFMD）；最后才考虑国内法适用。这个顺序至关重要，它防止人为设计的代币特性左右法律认定。其中MiCA的可转让性门槛具有决定性——若代币不可转让，就不构成MiCA加密资产，其效用代币/资产参照代币/电子货币代币的分类框架均不适用。

人为设计的可转让性将改变代币属性

当底层资产被精确复制（真正的数字孪生）时，法律分类应保持不变。但若附加可转让性变通方案或封装层，则可能创造出新的金融工具，使其落入MiCA或MiFID II监管范围。定性依据在于代币的技术与合约特性，而非链下文件。

当开发者既想创建非流通资产的数字表征，又为流动性需求附加可转让性时，其产物可能不再忠实反映底层资产，而是制造出适用不同监管规则的新型数字工具。因此，采取充分技术措施、严格遵守适用法规并获取基于具体国法的法律意见，对于避免被重新定性为可转让资产至关重要。

欧盟区块链沙盒的澄清

对第二批参与方而言，与监管机构的对话明确了《最佳实践报告》定义的"数字孪生"测试标准：若代币是原资产的完美数字复刻，其法律属性不变；若代币化引入原资产不具备的新特性（如可转让性），则可能改变法律分类。该解读也与MiFID II下代币构成金融工具的持续分析相一致。

报告深入探讨了"不可转让性"本身的概念：仅靠合约限制或许可名单机制并不充分，决定性因素在于技术上无法向发行方/要约方之外的任何主体转让，且持有人变更时强制执行赎回与重新发行机制。这种工程化水平才能使代币脱离MiCA的可转让性范畴。

解决方案对欧洲市场的意义

监管者无需新立法即可管控创新风险，他们需要的是将沙盒检验流程和"孪生"测试标准化的简明指南：(1)从MiFID II入手；(2)若不符合则检验MiCA资产分类；(3)如均不适用，则核查是否为国内法认可资产（如私人公司配额）的数字孪生。

沙盒实践证明了监管机构与行业结构化对话的巨大价值，以及填补法律空白的重要性。这需要厘清MiFID II、MiCA和AIFMD等现有框架与代币化的交互关系，并审视实践中产生的不确定性及其解决方案。数字孪生、可转让性与可互换性等核心概念直接决定法律定性。

下一步将观察各成员国沙盒如何依据这些原则适用本国法律，以及该过程能否促进成员国间的监管趋同，从而增强欧洲市场的法律确定性。明确指引将释放欧洲庞大私营公司与合同权利市场的合规数字化潜力，同时避免因意外重新定性而抑制发行。通过清晰区分数字孪生与人为设计的可转让性，欧盟可将现实世界资产（RWA）代币化留在境内，而非迫使开发者转向非欧盟平台。

核心结论

代币化既非免死金牌，也非监管陷阱。欧盟区块链沙盒已指明道路，现在需要监管者巩固成果，让建设者明确边界，投资者清楚标的——这正是欧洲保护市场并保持活力的方式。

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