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摩根大通：加密市场原生杠杆引发抛售潮，ETF几乎未受影响

2025-10-18 20:14:58
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摩根大通：本轮加密货币抛售源于杠杆清算而非机构撤离

摩根大通最新分析指出，近期比特币（BTC）和以太坊（ETH）的价格下跌主要源自加密市场内部的杠杆清算，而非机构投资者撤离。数据显示，现货ETF和CME期货市场仅吸收少量强制卖盘，而永续合约市场则出现大规模去杠杆化。

市场数据揭示去杠杆化本质

比特币价格在10月3日至17日期间从122,316美元下跌13.1%至106,329美元，同期永续合约未平仓头寸在10月10日从约700亿美元骤降至580亿美元。这120亿美元的降幅表明市场发生了强制平仓，而非有序减仓。

以太坊的去杠杆化程度更为显著。其永续合约未平仓头寸在10月10日从约280亿美元锐减至190-200亿美元区间，缩减幅度高达90-100亿美元。相对于市场规模，以太坊承受的杠杆清算压力比比特币更为剧烈。

现货ETF资金流动影响有限

尽管以太坊现货ETF在10月9日、10日、13日和16日累计出现6.689亿美元净流出（约为比特币ETF流出的9.5倍），但摩根大通强调，永续合约市场的去杠杆化才是两类资产价格波动的核心驱动力。

数据印证了这一判断：以太坊未平仓合约下降约35%，比特币则下降17%。10月10日两种资产同步暴跌，正是加密交易平台集中清算杠杆头寸的结果。

永续合约市场的连锁反应机制

永续合约会放大价格波动，因为杠杆交易具有强制属性。当价格突破关键位时，保证金比率下降，交易所通过市价单清算保证金不足的头寸。这些订单冲击本就流动性不足的订单簿，引发连锁反应。

跨保证金制度进一步放大这种动态：随着资产价格下跌，按市价计算的抵押品价值缩水，迫使原本安全的账户跌破维持阈值，产生更多强制卖盘。

市场见底的参考信号

资金费率是最敏感的指标。在下跌过程中，永续合约通常会出现持续负费率，合约价格相对现货指数呈现折价。

真正的转折点需满足以下条件：资金费率回归零轴附近，永续合约折溢价收窄，且价格稳定主要依靠现货成交量回升，而非仅由合约活动推动。

未平仓合约量构成第二项关键指标。总未平仓量伴随抛售急剧下降，说明杠杆真正退出系统而非转为新空头。

建设性的市场重建往往缓慢且以现货为导向：价格企稳或维持基准水平，未平仓量温和回升，资金费率保持平稳，永续基差维持紧贴状态。

永续合约清算后的坚实底部通常呈现以下特征：负资金费率回归零值，永续折价消失，未平仓合约完成重置并逐步重建，期货曲线恢复轻度期货升水结构。

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