谁会为Lighter们的虚假繁荣买单?

2025-12-26 10:33:37

临近年末，情绪最热的名字非Lighter莫属。随着币安、OKX先后开启LIT盘前交易，市场迅速给出“定价锚点”，Polymarket数据显示其TGE后估值站上30亿美元的概率已过半，链上一次性转移2.5亿枚LIT更是直接点燃FOMO。但在估值博弈、积分收益测算和空投预期之外，真正值得追问的是：这些热度究竟来自真实交易量与用户黏性，还是短期激励堆出来的流量泡沫?当Perp DEX赛道进入正面竞争期，Lighter的狂热，或许正是整个去中心化衍生品能否走向可持续的关键试金石。

估值锚点与0费率陷阱

在2025年Perp DEX赛道的群雄混战中，Lighter走出了一条与众不同的扩张路径。相比于Hyperliquid凭借极致的运营能力和零VC背书的公平叙事突围，以及Aster背靠币安生态的品牌溢价，Lighter选择深度拥抱顶级资本。

根据RootData数据，Lighter于今年11月完成了由Founders Fund和Ribbit Capital领投、Robinhood参投的6800万美元巨额融资，其Pre-TGE估值已高达15亿美元，在此之前更有Dragonfly、Haun Ventures等老牌机构为其背书。

从账面指标来看，Defillama显示Lighter的未平仓合约(OI)达15.72亿美元，月度收入1027万美元，年化收入直逼1.25亿美元。在交易量维度，Lighter近30天录得2271.9亿美元，甚至压过了赛道标杆Hyperliquid(1750.5亿美元)与Aster(1890.34亿美元)，一度被市场认定为今年perp DEX的一匹黑马。

市场分析认为，Lighter的野心远不止于一家单纯的永续合约交易所，而是致力于构建去中心化的交易基础设施，旨在接入券商、金融科技公司及专业做市商。在零售端，Lighter推行类似Robinhood的“零手续费”策略，但其存在200-300毫秒延迟，这无疑为高频做市商创造了极佳的套利窗口，冲着“低费”而来的普通散户虽免去了显性手续费，却可能在隐性滑点中付出数倍于正常水平的交易代价。

因此，市场对其商业模式存在一定争议，对其估值逻辑也超出单纯的Perp DEX维度比较。尽管Polymarket显示其TGE后估值预期落在20亿至30亿美元区间，但其是否能撑起长期的机构级叙事，仍需打上一个问号。

另一方面，历史经验一再证明，“上线即巅峰”已成为明星VC项目难以逃脱的宿命。2025年数据显示，具备高知名度的“VC系项目”在二级市场的表现与估值严重脱节。例如VC估值10亿美元的Humanity Protocol现市值约为2.85亿美元、Fuel Network现约1100万美元、Bubblemaps现约600万美元，差距高达数十倍。其他如Plasmas、DoubleZero等项目，市值也仅剩VC估值的10%至30%。

在资本催化下刷出来的“虚荣指标”面前，Lighter或许只是下一个案例而已。

Prep DEX虚假的繁荣

Lighter的持续性隐忧，本质上折射出整个Perp DEX赛道的深层瓶颈。

首先，Perp DEX的核心用户群体理应是杠杆交易者与机构套利者，但现实中的活跃度远逊于叙事。根据DeFiLlama数据，即便全赛道月交易量创下1.2万亿美元历史新高的十月，全球真实活跃地址(指每日有方向性持仓的有效用户)仅维持在万至十万人规模，这与Binance、Bybit等CEX的亿级用户量体相比，存在量级上的鸿沟。

究其缘由，用户选择DEX虽是为追求低费率与链上隐私，但大部分散户的资金体量对隐私的敏感度并不高。况且，随着领跑者Hyperliquid凭借自建Layer 1确立了深厚的流动性护城河，新玩家很难在同维度实现突围。

用户基数的局限性，导致赛道增长高度依赖“临时农民”而非忠实用户。CoinGecko报告指出，2025年末空投交互(Airdrop Farming)盛行，用户涌入大多旨在获取积分而非长期交易，导致留存率在TGE(代币产生)后普遍腰斩。以Lighter为例，其Season 2虽吸引超50万新用户，但分析显示80%为多钱包Sybil(女巫)账户，真实活跃地址数量远没有表面那么漂亮。

其次，赛道的尴尬现状体现在多方利益博弈形成的“短期循环”：项目方急需TVL和交易量来支撑估值叙事，通过积分和零费率诱导流量;VC押注高估值寻求退出;而农民则蜂拥刷分，套现空投后离场。

Forklog分析称，“利益轮盘”虽推高了账面数据，本质却是各方的短期博弈，而非生态共赢。典型案例是Aster在2025年11月调整积分乘数后，40万钱包迅速迁徙至Lighter，直接导致Gas费激增与平台深度崩盘。

BitMEX首席执行官Stephan Lutz警示称，Perp DEX的热潮可能难以为继，因为CEX仍掌控着95%的未平仓合约(OI)份额，DEX模式过度依赖激励机制，商业逻辑极其脆弱。21Shares的2025年中报告也强调，尽管Perp DEX市场份额从年初的5%升至26%，但这种受牛市情绪驱动的份额增长伴随着严重的碎片化竞争。

另外，Perp DEX表面交易量的爆发，背后是撸毛用户受积分刺激的产物。2025年末，无代币Perp DEX的空投挖矿热度攀升，这也解释了为何Lighter与Aster的月交易量能双双突破1800亿美元。尽管Aster已发币，但其不得不通过持续的奖励活动来维持账面增长，“以补贴换留存”的模式无异于透支未来。

事实证明，由资本催生、依靠积分维系的光鲜，在TGE之后往往会面临残酷的估值修正。回顾类似由顶级VC背书的项目Vana，在2024年TGE后虽然FDV短暂暴涨，但随后便因失去激励支撑而腰斩70%，迅速沦为流动性枯竭的“鬼项目”。Lighter与Aster如今的数据狂飙，路径上与这些估值倒挂的VC项目如出一辙。

在当下的市场格局，Perp DEX头部效应已基本定型，Hyperliquid凭借先发的内生收入和深度稳居首位，余下玩家只能在移动端优化、保险机制或RWA整合等极窄的细分赛道中寻求差异化生存。

归根结底，Perp DEX赛道目前仍处于存量博弈阶段，对于隐私敏感度较低的小额散户而言，DEX依然缺乏足够的迁徙动力。其表面的热闹之下，真实价值或许远比数据呈现出的要苍白。

结语

在由积分、VC和空投编织的繁荣逻辑里，Perp DEX似乎陷入了一场自给自足的幻象。然而，当补贴的潮水退去，那些缺乏真实用户粘性、仅靠资本叙事支撑的“黑马”，终将在二级市场的流动性考验面前原形毕露。

Lighter的故事仍在继续，但它提醒加密投资者DeFi赛道从来不缺热闹的盛宴，缺的是能熬过泡沫的真相。在追逐下一个高光时刻时，不妨审慎自问：这场狂欢，究竟为谁而燃?

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