如果把市场当成电影,最近金银无疑成了主角。二十年前大家追玉石,如今资金改追黄金和白银。价格上蹿下跳,投机情绪拉满,白银合约甚至一天内从大涨到急跌,像坐过山车。更有意思的是,铂金、钯金也被拉进舞池,资金按着元素周期表轮流点名。这场金属狂欢不只热闹,还在悄悄搅动外汇市场,让汇率也跟着心跳加速。

一、黄金白银今年的行情有多恐怖
单日波动10%,只是整个2025年白银史诗级行情的一个小注脚。
全年黄金累计上涨70%,铜价上涨45%,白银涨幅高达170%。上半年,白银上涨速度还落后于黄金,金银比跌至低位。但下半年在实需缺口和补涨躁动下,容量不大的白银市场成了投机主战场。

图:白银近50年来最大年涨幅
尽管上期所已经连续上调了保证金比例,一手合约损益接近5万,白银LOF也开始限购(并产生50%奇葩溢价),但仍无法阻挡炒作。从期权波动率看,白银的波动率接近70%,堪称恐怖,相比较下外汇市场可以说是岁月静好。
二、如何影响外汇市场的供需
传统的金属分析框架,已经难以解释如此大的波动。虽然今年美联储继续降息,实际利率走低,但仍处于限制性区间。无论从美元锚定机制、避险情绪、利率和通胀预期看,金银与外汇的相关性都在下降。

图:黄金与美元指数相关性在下降
从资金流动的角度看,黄金境内外的套利交易在短期内影响外汇供需。由于国际金(XAU)和沪金是两个市场,当境外金价价高时,套利者会选择Sell国际金获得美元,境内换汇成人民币,并买入沪金,形成一股结汇力量;反之当境外金价较低时,会形成一股购汇力量。这一操作将推动抹平国际金和沪金的价差,并影响USDCNY波动。

图:黄金的境内外价差
三、小结
(1) 在年末,以白银为首的贵金属掀起历史级的上涨热潮,商品属性正转换为投机与炒作属性。
(2) 传统框架已经难以解释金银的波动,与外汇的相关性下降,但套利交易导致的资金流动仍在影响外汇市场供需。

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