2025年的11大交易：泡沫、蟑螂和367%的暴涨_文章

免责声明：内容不构成买卖依据，投资有风险，入市需谨慎！

又是一年充满高胜算的投注——以及快速的逆转。从东京的债券交易员、纽约的信贷委员会到伊斯坦布尔的外汇交易员，市场既带来了意外之财，也带来了剧烈的冲击。黄金价格屡创新高。曾经稳健的抵押贷款巨头如同网络热潮中的热门股票般剧烈波动。一笔教科书式的套利交易瞬间崩盘。

投资者押注于政治局势的变迁、臃肿的资产负债表和脆弱的市场叙事，从而推动了股市的大幅上涨、拥挤的收益交易以及建立在杠杆、希望和几乎别无其他依据基础上的加密货币策略。唐纳德·特朗普重返白宫后，全球金融市场迅速下跌，随后又迅速反弹，欧洲国防股也随之飙升，投机者更加肆无忌惮地煽动一波又一波的狂热。一些仓位获得了惊人的回报，而另一些则在市场动能逆转、融资渠道枯竭或杠杆作用失灵时遭遇了滑铁卢。

随着2025年即将结束，彭博社重点介绍了当年一些最引人注目的投资案例——包括成功案例、惨败案例以及定义了这一时代的投资策略。许多案例让投资者在展望2026年时，再次担忧那些似曾相识的风险：摇摇欲坠的公司、估值过高以及追逐趋势却往往昙花一现的交易。

加密货币：特朗普

这看起来像是加密货币领域最引人注目的动量押注之一：大量买入与特朗普品牌相关的一切。在特朗普竞选总统期间以及就职后，他都全力投入在数字资产领域，他力推全面改革，并在各大机构安插行业盟友。他的家族也积极参与，力挺那些被交易员视为政治火箭燃料的加密货币和公司。

这一系列活动迅速展开。就职典礼前几个小时，特朗普推出了一种名为“memecoin”的代币，并在社交媒体上进行推广。第一夫人梅拉尼娅·特朗普随后也推出了自己的代币。同年晚些时候，与特朗普家族有关联的世界自由金融公司(World Liberty Financial)将其代币WLFI开放交易，供散户投资者使用。随后，一系列与特朗普相关的交易接踵而至。埃里克·特朗普联合创办了美国比特币公司(American Bitcoin)，这是一家公开交易的矿业公司，并于9月通过合并上市。

在香港一家商店里，一幅描绘唐纳德·特朗普手持加密货币代币的卡通形象出现在白宫前，以纪念他的就职典礼。摄影：Paul Yeung/彭博社

每种加密货币的首次亮相都引发了一波上涨行情，但都昙花一现。截至12月23日，特朗普的“梗币”(memecoin)表现低迷，较1月份的高点下跌超过80%。据CoinGecko数据显示，梅拉尼娅的“梗币”下跌了近99%。美国比特币也较9月份的峰值下跌了约80%。

政治因素推动了这些交易，但投机规律又将它们拉了回来。即便白宫里有位“朋友”，这些交易也无法摆脱加密货币的核心模式：价格上涨，杠杆涌入，流动性枯竭。比特币作为风向标，在从10月份的高点暴跌后，正朝着年度亏损的方向发展。对于与特朗普相关的资产而言，政治因素提供了动力，但并未提供保护。

—— Olga Kharif(记者)

人工智能交易：下一个大空头?

这笔交易是在例行文件中披露的，但其影响却非同寻常。Scion Asset Management于11月3日披露，其持有英伟达(Nvidia Corp.)和Palantir Technologies Inc.的保护性看跌期权——这两只股票正是人工智能交易的核心，而这波交易已经推动市场连续三年上涨。虽然Scion并非规模庞大的对冲基金，但其掌舵人迈克尔·伯里(Michael Burry)却备受瞩目。伯里曾因《大空头》一书及其同名电影而名声大噪，该书和电影讲述了导致2008年金融危机的抵押贷款泡沫。

行权价格令人震惊：英伟达的行权价格比其股价刚刚收盘价低了47%，而Palantir的行权价格则低了76%。但仍有一些谜团悬而未决：由于披露要求有限，尚不清楚这些看跌期权(赋予投资者在特定日期前以特定价格出售股票的权利的合约)是否属于更复杂的交易的一部分。此外，提交的文件仅提供了Scion公司9月30日的账目快照，这意味着Burry可能已经减持或平仓了这些头寸。然而，人们对大型人工智能公司过高的估值和庞大的支出计划的质疑之声早已像一堆干柴一样越积越多。Burry的披露犹如一根新点燃的火柴，瞬间引爆了这些疑虑。

Burry对英伟达和Palantir的看跌押注

因电影《大空头》而闻名的投资者在13F文件中披露了其持有的看跌期权头寸。

来源：彭博社

数据已按截至2024年12月31日的百分比增值进行标准化。

受此影响，全球市值最大的公司英伟达股价暴跌，Palantir股价也随之下跌，不过之后有所回升。纳斯达克指数也出现下滑。

我们无从得知伯里究竟赚了多少钱。他留下的唯一线索是在X论坛上发帖称，他以1.84美元的价格买入了Palantir的看跌期权;这些期权在不到三周的时间里涨幅高达101%。这份文件加剧了市场内部暗流涌动的疑虑，而这个市场主要由少数人工智能相关股票主导，被动资金大量流入，市场波动性也较为低迷。无论这笔交易最终被证明是先见之明还是操之过急，它都凸显了即使是最主流的市场叙事，一旦人们的信念开始动摇，也会迅速发生转变。

—— Michael P. Regan(记者)

国防股：新世界秩序

地缘政治格局的转变，使得一度被资产管理公司视为“毒瘤”的欧洲防务板块迎来巨额收益。特朗普计划逐步停止对乌克兰军方的资助，这促使欧洲各国政府纷纷加大国防开支，从而大幅提振了区域防务公司的股价——例如，截至12月23日，德国莱茵金属公司股价年初至今已上涨约150%，而意大利莱昂纳多公司同期股价也上涨了超过90%。

曾经因为环境、社会和治理问题而认为该行业过于敏感而不敢触碰的资金管理者改变了态度，一些基金甚至重新定义了其投资目标。

欧洲国防股在2025年大幅上涨

该地区的军工股涨幅已超过战争初期。

资料来源：彭博社、高盛

Sycomore Asset Management首席投资官Pierre Alexis Dumont表示：“直到今年年初，我们才将国防投资从ESG基金中剔除。但随着形势的变化，我们必须承担起责任，捍卫自身的价值观。因此，我们现在专注于防御性投资。”

从护目镜制造商到化工生产商，甚至包括一家印刷公司，相关股票都被疯狂抢购。截至12月23日，彭博社欧洲国防股组合今年以来涨幅超过70%。这股热潮也蔓延至信贷市场，一些与国防仅有间接联系的公司也吸引了大量潜在贷款人。银行甚至开始发行“欧洲国防债券”，其模式类似于绿色债券，但专门用于武器制造商等借款人。这标志着国防的价值被重新定义为公共产品而非声誉负担——同时也提醒我们，当地缘政治格局发生变化时，资本往往比意识形态更快地做出反应。

—— Isolde MacDonogh(记者)

贬值交易：事实还是虚构?

美国、法国和日本等主要经济体沉重的债务负担，以及缺乏解决这一问题的政治意愿，促使一些投资者在2025年开始推崇黄金和加密货币等另类资产，同时对政府债券和美元的热情也随之降温。这种观点以“贬值交易”这一悲观的说法开始流行，该说法源于历史上一些统治者(例如尼禄)为了应对财政压力而贬值货币的行径。

这一论调在10月份达到高潮，当时对美国财政前景的担忧与史上持续时间最长的政府停摆交织在一起。投资者开始寻求美元以外的避险资产。当月，黄金和比特币双双创下历史新高——对于通常被视为竞争对手的这两种资产而言，这种情况实属罕见。

金唱片

“贬值交易”推动贵金属价格创下新高

来源：彭博社

从叙事角度来看，货币贬值为混乱的宏观经济背景提供了一个清晰的解释。但从交易角度来看，情况则更为复杂。此后，比特币价格随着加密货币整体的下跌而暴跌。美元汇率有所企稳。美国国债远未崩溃，反而有望迎来2020年以来表现最好的一年——这提醒我们，对财政衰退的担忧可能与对安全资产的强劲需求并存，尤其是在经济增长放缓和政策利率达到峰值时。

另一方面，价格走势则呈现出不同的情况。从铜到其他金属金属价格波动剧烈。对铝甚至白银而言，其价格上涨至少与对货币贬值的担忧一样，都受到唐纳德·特朗普关税政策和宏观经济因素的影响，这模糊了通胀对冲和传统供给冲击之间的界限。与此同时，黄金价格持续走强，屡创新高。在黄金市场，货币贬值交易依然存在——与其说是对法定货币的全面否定，不如说是对利率、政策和保护主义的集中押注。

—— Richard Henderson(记者)

韩国股票：K-Pop

韩剧靠边站吧。要论剧情跌宕起伏、扣人心弦，今年韩国股市的走势恐怕无人能及。在李在明总统提振韩国资本市场的举措推动下，基准股指截至12月22日已飙升超过70%，朝着他设定的5000点的目标稳步迈进，并轻松领跑全球主要股指。

政治领导人公开设定指数目标实属罕见，李显龙提出的“KOSPI 5000”目标最初并未引起太多关注。如今，包括摩根大通和花旗集团在内的越来越多的华尔街银行认为，这一目标有望在2026年实现，这在一定程度上得益于全球人工智能的蓬勃发展，人工智能的兴起带动了对韩国股票的需求，使其成为亚洲人工智能领域的首选投资标的。

K-Rally

韩国股指以惊人的速度上涨

来源：彭博社

在韩国综合股价指数(KOSPI)的全球性涨势中，有一个明显的缺席者：本土散户投资者。尽管李明博经常向选民强调，他在从政前也曾是一名散户投资者，但他的改革计划尚未说服国内投资者相信韩国股市是一个可以长期持有的投资标的。即便外资大量涌入韩国股市，本土散户投资者却一直在净卖出，将创纪录的330亿美元投入美国股市，并追逐从加密货币到杠杆交易所交易基金(ETF)等海外高风险投资。

副作用之一是货币承压。随着资本外流，韩元走弱，这提醒人们，即使是股市的暴涨也可能掩盖国内挥之不去的疑虑。

—— Youkyung Lee(记者)

比特币对决：Chanos对阵Saylor

任何事情都有两面性。做空者吉姆·查诺斯(Jim Chanos)利用比特币囤积者迈克尔·塞勒(Michael Saylor)的Strategy Inc.进行套利交易的案例中，也出现了两位重要人物，而这笔交易也迅速演变成对加密时代资本主义的一次公投。

2025年初，随着比特币价格飙升，Strategy公司的股价也一路高歌猛进，Chanos从中看到了机会。Strategy股价的上涨拉大了其股票相对于比特币持有量的溢价，这位传奇投资者认为这种溢价是不可持续的。因此，他决定做空Strategy，做多比特币，并在5月份溢价仍然很高的时候宣布了这一操作。

Chanos和Saylor开始公开互相攻击。Saylor在6月份接受彭博电视台采访时谈到Chanos时说：“我认为他不了解我们的商业模式。”Chanos则在X论坛上发帖称Saylor的解释是“完全的金融胡言乱语”。

Strategy的股价在7月份创下历史新高，年初至今涨幅高达57%。但随着所谓的数字资产管理公司数量激增，加密代币价格从高位回落，Strategy及其模仿者的股价开始下跌，该公司相对于比特币的溢价也随之缩小。Chanos的押注最终获得了回报。

今年策略股的表现预计将逊于比特币

Chanos的空头头寸获利，Strategy的溢价消失殆尽。

来源：彭博社

数据已按截至2024年12月31日的百分比增值进行标准化。

从查诺斯公开做空Strategy股票到11月7日他宣布平仓，Strategy股价下跌了42%。除了损益表之外，这也揭示了加密货币市场反复出现的繁荣与萧条模式：资产负债表因信心膨胀而膨胀，而信心又由价格上涨和金融运作维持。这种模式一直有效，直到信心动摇——此时，溢价不再是优势，反而成了问题。

—— Monique Mulima(记者)

日本债券：从“寡妇制造者”到“造雨者”

如果说过去几十年里有什么赌注让宏观投资者屡屡受挫，那非臭名昭著的做空日本债券的“寡妇制造者”赌注莫属。这种交易背后的逻辑看似简单：日本背负着巨额公共债务，因此人们认为利率迟早会上涨，以吸引足够的买家。于是，投资者借入债券并抛售，预期一旦利率上涨，价格就会下跌。然而，多年来，这种逻辑被证明为时过早且代价高昂，因为日本央行宽松的货币政策维持了低借贷成本，并惩罚了任何试图催促利率上涨的人。如今，情况已大不相同。

2025年，日本国债市场从“寡妇制造者”转变为“雨水制造者”，基准国债收益率全面飙升，使得规模达7.4万亿美元的日本国债市场成为做空者的天堂。推动这一趋势的因素包括加息以及首相高市早苗推出自疫情限制措施放松以来规模最大的支出计划。基准10年期日本国债收益率飙升至2%以上，达到数十年来的最高水平，而30年期国债收益率也上涨超过1个百分点，创下历史新高。彭博社衡量日本国债收益率的指标显示，截至12月23日，日本国债收益率今年已下跌超过6%，成为全球表现最差的主要市场。

日本债券市场今年大幅下滑

彭博社日本国债指数是全球表现最差的主要债券指数。

来源：彭博社

数据已根据截至2024年12月31日的百分比增值进行标准化。数据已根据截至2025年1月6日的百分比增值进行标准化。

从施罗德投资到木星资产管理公司再到加拿大皇家银行蓝湾资产管理公司，众多基金经理都曾讨论过以某种形式抛售日本国债，而随着基准利率小幅走高，投资者和策略师们认为这笔交易仍有操作空间。此外，日本央行正在缩减债券购买规模，这无疑会给收益率带来压力。而且，日本的政府债务占GDP的比重在发达国家中遥遥领先，因此，市场对日本国债的悲观情绪可能会持续下去。

—— Cormac Mullen(记者)

信用碎片：强硬手段终有回报

2025年一些最丰厚的信贷回报并非来自对扭亏为盈的投资，而是来自对其他投资者的背叛。这种被称为“债权人之间的暴力”的动态，为太平洋投资管理公司(PIMC)和金街资本管理公司(King Street Capital Management)等基金带来了巨额收益，它们围绕KKR支持的Envision Healthcare展开了一场精心策划的行动。

新冠疫情爆发后，医院人员配备公司Envision陷入困境，急需新的投资者贷款。但筹集新债务意味着要抵押已有的资产。尽管许多债权人联合起来反对这项新的融资，但Pimco、King Street和Partners Group却打破了僵局。他们的支持促成了一项投票，允许原债权人解除抵押品——Envision旗下颇具价值的门诊手术业务Amsurg的股份——并将其用于支持新的债务。

Amsurg被Ascension收购后，包括Pimco在内的多家基金获得了丰厚的回报。摄影：Jeff Adkins/

这些基金持有了由Amsurg担保的债务，最终这些债务转换为了Amsurg的股权。今年，Amsurg以40亿美元的价格出售给了Ascension Health。据一项统计，那些不顾同行利益的基金获得了约90%的回报，这表明了进行此类内部斗争的回报。教训是：在当今信贷市场，由于文件不完善和债权人群体分散，合作并非必然。仅仅正确并不总是足够。更大的风险是被他人抢占先机。

—— Eliza Ronalds-Hannon(记者)

房利美-弗雷迪：“毒双胞胎”的复仇

自金融危机以来一直受华盛顿控制的抵押贷款巨头房利美和房地美，长期以来一直是人们猜测何时以及如何摆脱政府控制的焦点。对冲基金经理比尔·阿克曼等支持者大量买入这两家公司的股票，希望在任何私有化计划中都能大赚一笔，但由于现状维持不变，它们的股票在场外交易市场多年表现低迷。

随后，唐纳德·特朗普连任，市场对新政府将采取措施释放这些公司潜力的乐观预期，推动股市飙升，如同网络迷因般狂热。2025年，这种兴奋情绪更是达到了顶峰：股价从年初到9月份的高点飙升了367%，盘中涨幅更是高达388%，并且仍然是2025年的最大赢家。

房利美和房地美股价因私有化预期飙升

人们越来越乐观地认为，企业将摆脱政府的控制。

来源：彭博社

数据已按截至2024年12月31日的百分比增值进行标准化。

今年早些时候，推动这股势头达到顶峰的消息是，8月份有消息称，政府正在考虑让这些企业进行首次公开募股(IPO)，估值可能达到5000亿美元甚至更高，计划出售5%至15%的股票以筹集约300亿美元。尽管由于市场对IPO何时以及是否能够真正实现仍存疑虑，股价已从9月份的高点有所波动，但许多人仍然对这一前景充满信心。

阿克曼在11月公布了他向白宫提出的方案，该方案呼吁将房利美和房地美重新在纽约证券交易所上市，减记财政部持有的优先股股份，并行使政府收购近80%普通股的选择权。就连迈克尔·伯里也加入了这一行列，他在12月初宣布看好这两家公司，并在一篇长达6000字的博客文章中写道，这两家曾经需要政府救助才能摆脱破产困境的公司，或许“不再是一对有毒的双胞胎了”。

—— Felice Maranz(记者)

土耳其套息交易：彻底崩盘

在经历了辉煌的2024年后，土耳其套利交易成为新兴市场投资者的普遍宠儿。由于当地债券收益率超过40%，且央行支持稳定的美元挂钩汇率，交易员们蜂拥而至——他们以低成本在海外借款，购买高收益的土耳其资产。这吸引了包括德意志银行、千禧合伙公司和格拉梅西投资公司在内的数十亿美元资金——其中一些公司甚至在3月19日当天就已身处土耳其，而就在当天，这笔交易在几分钟内就宣告失败。

就在那天早上，土耳其警方突袭了伊斯坦布尔颇受欢迎的反对派市长的住所，并将其逮捕，引发了抗议活动，以及里拉的疯狂抛售，央行也无力阻止。“人们对此感到非常意外，而且短期内不会恢复正常，”法国兴业银行驻巴黎外汇策略主管基特·朱克斯当时表示。

在伊斯坦布尔市长埃克雷姆·伊马姆奥卢被拘留后，大学生们举行示威活动，举着土耳其国旗和标语。摄影：Kerem Uzel/彭博社

截至当日收盘，土耳其里拉计价资产的资金流出估计约为100亿美元，市场此后未能真正复苏。截至12月23日，里拉兑美元年内贬值约17%，成为全球表现最差的货币之一。此次事件提醒人们，高利率或许能为冒险者带来回报，但却无法抵御突如其来的政治冲击。

—— Kerim Karakaya(记者)

债务市场：蟑螂警报

2025年信贷市场的动荡并非源于一次惊天动地的崩盘，而是一系列规模较小的崩盘，这些崩盘暴露了市场中一些令人不安的惯例。曾经被视为常规借款人的公司纷纷陷入困境，导致贷款机构蒙受巨额损失。

萨克斯全球公司在仅支付一次利息后，便对其22亿美元的债券进行了重组，而重组后的债券目前交易价格已不足面值的60%。新堡垒能源公司新近重组的债券在一年内价值缩水一半以上。Tricolor和First Brands的破产在短短几周内就抹去了数十亿美元的债务。在某些情况下，复杂的欺诈行为是导致公司倒闭的根源;而在另一些情况下，过于乐观的预测未能实现。无论哪种情况，投资者最终都必须解释，他们当初为何要对那些几乎没有偿还能力证明的公司进行如此大规模的信贷投机。