tBTC供应保全但收益减半……Aleo Research关注第二季度阈值转换率_新闻

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tBTC供应保全但收益减半……Aleo Research关注第二季度阈值转换率

2026-05-21 11:43:12

Threshold Network在2026年第一季度以“tBTC”供应量捍卫比特币基础DeFi扩张，但实际货币化进程明显放缓

Alea Research在最近的报告中分析指出，tBTC的供应量在季度末保持在5900个，与上一季度基本持平，而年化手续费收入却降至71.2万美元，环比大幅下降了51%。关键在于“比特币流动性”的扩张与“手续费”创收之间存在脱节。

供应稳定而收入下滑的背后

Threshold Network是一个将以1:1比例抵押比特币（BTC）来发行tBTC的协议。它利用基于51-of-100许可签名者集合的阈值ECDSA结构，而非中心化的托管机构，将原生比特币连接到DeFi领域。T是用于治理和质押的代币，协议收入用于支持财库运营和进行酌情回购。

本季度业绩最显著的特点是“部署”优于“供应”。根据Alea Research的报告，截至3月31日，tBTC供应量同比增长了32%，DeFi总锁仓价值以BTC计达到7000 BTC，环比增长19%。然而，以美元计价的TVL则因比特币价格同期下跌22%的影响而减少至4.81亿美元，下降了7%。这意味着，即便在价格疲软的情况下，链上部署活动反而有所增加。

增长的主要驱动力来自Aave。供应到Aave的tBTC约为2100个，环比增长24%。这表明tBTC正在超越单纯的封装资产范畴，扩大其作为抵押资产的采用范围。加上Curve、YieldBasis等其他主要平台，Threshold的DeFi TVL很大一部分集中在了少数高利用率协议中。市场将此解读为tBTC在“链上金融”中的实用性正在深化。

然而，TVL的增长并未直接转化为收入的增长。Threshold的盈利模式并非依赖于固定的存款资产，而是依赖于tBTC的铸造和赎回等“流量”。2026年第一季度，铸造手续费为零，唯一的收入来源是20个基点（bp）的赎回手续费。此外，自1月22日起对T质押者免除赎回手续费的措施，进一步降低了有效手续费率。结果是，年化手续费和协议收入维持在71.2万美元，以BTC计已降至约10 BTC的水平。

活动犹存但货币化受阻

一个有趣的细节是，供应周转率本身并未大幅下滑。在过去的90天内，铸造了2099 tBTC，赎回了2101 tBTC。折算为年化的总周转率约为2.9倍。也就是说，尽管供应量几乎未变，但实际的铸造和赎回活动并不少。问题在于，在第一季度，缺乏足够的机制将这些流量有效转化为收入。

这一结构可能从第二季度开始改变。Threshold已于4月15日重新引入了20个基点的铸造手续费。据此，收入结构从原先单一的赎回收费转变为铸造与赎回双向收费体系。

Alea Research估算，若保持与第一季度相同的2.9倍周转率，协议年收入可能达到约34 BTC，按季度末比特币价格计算约合230万美元。如果周转率回归到历史平均水平的5.24倍，预计年收入可扩大至约420万美元。

市场焦点：流动性深度与估值压力

最终，市场的目光聚焦于“转化率”而非单纯的“流动性”。目前，tBTC供应的94%集中在以太坊主网，并正逐步向Arbitrum、StarkNet、Base等网络扩展。以美元计价的DEX交易量环比下降了67%，以BTC计下降了58%，但大型地址和主要协议内的持有比例仍然坚挺。这表明投资者倾向于采取以抵押和部署为核心的战略，而非短期交易。

代币市场的反应好坏参半。T代币价格在季度末跌至约0.006美元，较上季度下降了30%，市值和完全稀释估值约为6700万美元。其优势在于流通供应量已接近100%，没有额外的解锁压力。然而，盈利能力的放缓对估值构成了压力。DeFi TVL/FDV比率改善至7.4倍，tBTC供应价值与市值之比也有所好转，但由于年化手续费收入下降，市销率飙升至95倍。从流动性指标看显得“便宜”，但从盈利指标看却变得“更贵”。

竞争格局与未来展望

在竞争格局中，tBTC的地位日益清晰。尽管WBTC、Coinbase Wrapped Bitcoin（cbBTC）、BTCB等中心化封装资产在总供应量和交易量上仍占主导地位，但在去中心化封装资产中，tBTC被认为拥有相对最深的DeFi流动性。在Aave V3中，tBTC实际上是唯一激活了借贷功能的去中心化BTC封装资产，并且在YieldBasis和Curve上也形成了相当大的流动性池。这凸显了tBTC作为可互操作的“比特币流动性”来源所具有的实际竞争力。

重要更新也在持续进行。2月26日通过的TIP-109为4月份重新引入铸造手续费提供了依据。3月3日，一个集铸造、赎回、跨链桥接和交换功能于一体的统一比特币路由器发布。基于StarkNet和以太坊的收益保险库也已新增。不过，对于这些扩展需要持保守看法，因为它们伴随着智能合约风险、合作伙伴风险以及借贷成本和清算风险。

总结

综上所述，Threshold Network第一季度的成绩单是明确的。tBTC守住了供应量，在DeFi生态内的应用更加深入，但基于手续费的货币化未能达到预期。未来的关键在于重新开启的铸造手续费能否切实转化为收入增长。如果“tBTC”所获得的DeFi市场份额能够与“手续费”收入和T代币价值挂钩，则存在价值重估的空间；否则，当前的流动性溢价恐难长久维持。这是Threshold在第二季度之后必须证明的课题。

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