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策略的可转换债务现已达67亿美元!BTC布拉格发生了什么?

2026-06-11 21:31:37
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BTC Prague 活动上关于 Strategy 最新增资的争议:mNAV 计算与稀释风险的讨论

mNAV 计算包含哪些内容?

在周三举行的 BTC Prague 活动上,关于 Strategy 公司近期资本增发以及潜在稀释风险的争论再度升温。在一场圆桌讨论中,Strategy 公司执行董事长 Michael Saylor 与 Strike 及 Twenty One Capital 的首席执行官 Jack Mallers 探讨了投资者在评估该公司日益复杂的资本结构时应采用哪些标准。

Jack Mallers 要求 Saylor 明确“多重净资产价值比率(mNAV)”的定义。Mallers 指出,部分投资者在计算时会把行权价低于当前股价的证券也纳入其中,并质疑这种做法是否恰当。根据讨论中引用的数据,Strategy 目前持有 67 亿美元未偿可转换债券,但鉴于其股价为 115 美元,这些工具在当前市场条件下不太可能转换为股权。

小词典: mNAV 衡量的是公司市值相对于其净资产的倍数,反映溢价或折价情况。可转换债券是指在特定条件下可以交换为股票的债券;如果交易价格低于转换价,进行转换可能不划算。

对此,Saylor 认为 mNAV 可以通过将可转换债券的名义价值、普通股以及优先股纳入计算来得出。但他强调,这仅仅是一种估值框架。投资者也可以参考每股总资产价值或每股净资产价值等指标,并在这些替代计算中有选择地包含或排除优先股和可转换债券。

Saylor 解释说,mNAV 只是多种可能的指标之一,投资者在评估公司价值时还应考虑其他选项,例如每股总资产或每股净资产。

关于稀释问题的资产负债表辩护

随后,Mallers 问道,如果以股权发行换取现金本身并不被视为稀释性交易,那么什么才构成真正的稀释性交易?这个问题成为了讨论的焦点。这家前身为 MicroStrategy 的公司(现名 Strategy)因在其资产负债表上持有大量比特币而受到加密领域的密切关注。

Saylor 反驳称,发行股票换取现金本质上并非稀释,因为股东获得了现金或比特币等实质性资产作为回报。他坚持认为,通过这种方式筹集资金能够强化公司的资产负债表,增加其权益基础,并提升其信用状况。

Saylor 表示,只要 Strategy 在发行股票的同时获得了现金或比特币,这一过程就不会自动产生稀释效应,反而能够巩固公司的财务状况。

为了佐证自己的观点,Saylor 指出 Strategy 最近将其美元储备增加了约 1 亿美元,使公司的美元总持有量达到约 10 亿美元。按照 Saylor 的看法,只要债务和优先股在整体资产基础中只占一小部分,那么具体的计算方法对于公司财务健康的重要性就会降低。

结论

BTC Prague 的讨论强调,分析 Strategy 的资本结构不应仅仅通过其比特币持仓来看,而应结合其债务、优先股和股权构成进行综合考量。投资者在评估 mNAV 等比率时,需要密切关注自己纳入计算的成分。

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