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策略企业mNAV跌破1,股价触及近期低点…

2026-06-27 21:19:52
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为何Strategy失去了比特币溢价?

上周五,Strategy短暂失去了投资者赋予其比特币持仓的溢价,其企业市值净值比一度跌破1,原因是该公司普通股和优先股融资结构均面临压力。当日,Strategy普通股跌至近期低点82.16美元,盘后交易时段进一步下滑至约81.80美元。与此同时,比特币在周四跌至58000美元后,正试图在59560美元附近企稳。跌破平价意义重大,因为长期以来,Strategy不仅被视为一家持有大量比特币的软件公司,更被看作杠杆化的比特币投资公募工具。当投资者愿意对比特币持仓价值支付溢价时,Strategy可以更高效地利用股权和优先证券筹集资金并购买更多比特币。一旦溢价消失,其商业模式便难以为继。Strategy目前采用企业市值净值比指标,而非部分加密资产公司使用的传统市值净值比。传统市值净值比将公司股权市值与其数字资产持仓价值进行比较,而企业市值净值比则更全面地考量资本结构,包括债务、现金和优先股。就Strategy而言,该比率低于1意味着投资者对其整体资本结构的估值已低于其金库中比特币的价值。这对于一家其市值常因比特币囤积、流动性、品牌声誉及资本渠道准入而享有溢价的公司而言,标志着显著转变。

优先股如何改变了风险格局?

在2026年的大部分时间里,Strategy严重依赖包括STRC在内的永续优先股,筹集了数十亿美元用于购买比特币。这一融资渠道使公司得以在不完全依赖普通股发行的情况下持续增持比特币,但也带来了固定成本负担。根据市场数据,这些证券每年需承担约12亿美元的股息义务,而Strategy的现金储备已降至约14亿美元。这一缺口已成为投资者关注的核心,因为优先股结构要求定期现金支付,即便比特币价格、普通股价值或金库公司溢价面临压力。结果便是比特币金库交易策略的复杂化版本。此前,市场焦点主要在于Strategy持有多少比特币,以及其股价是否高于这些持仓的价值。如今,投资者还需权衡股息义务、优先股折价、现金储备和再融资灵活性。这一变化已对STRC本身构成压力。该优先股上周五触及约71.40美元的新低,随后回升至74.72美元收盘,较其100美元的面值下跌近26%。折价表明投资者要求更高的回报,以补偿Strategy融资模式所附带的的风险。

投资者启示

Strategy的企业市值净值比跌破平价,削弱了比特币金库飞轮理论的逻辑。该公司虽仍可持有大量比特币头寸,但当投资者不再为该敞口赋予溢价时,融资将变得更加困难。

为何反馈循环至关重要?

Strategy面临的压力反映了负反馈循环。普通股价格下跌削弱了公司以有利条件发行股权的能力。优先股疲软则引发对该融资渠道成本和可持续性的质疑。与此同时,比特币价格下跌降低了公司核心金库资产的市场价值。这些因素叠加,可能迅速压缩企业市值净值比。如果公司市值下降,而优先股义务固定、比特币持仓价值缩水,投资者可能开始将资本结构视为负债而非杠杆来源。问题不在于Strategy不再是比特币金库公司,而在于市场正在重新评估:对于一家其战略依赖反复融资购买比特币的公司,应赋予多少额外价值?当溢价高企时,该战略看似自我强化;当溢价跌破平价时,同样的结构可能变得自我限制。优先股折价又增加了一层复杂性。若STRC等证券远低于面值交易,未来优先股发行可能需向买家提供更优惠条件。这会提高资本成本,使下一轮比特币购买对普通股东而言更难以实现增值。

其他比特币金库公司是否面临同样压力?

Strategy并非个例。多家采用类似模式的比特币金库公司,其企业市值净值比也低于平价。日本的Metaplanet目前比值接近0.9,由David Bailey支持的Nakamoto则约为0.92。这些折价表明,压力并非局限于某一公司。市场似乎正对比特币金库交易整体进行重新定价,特别是那些依赖资本市场发行来扩大比特币持仓的公司。Strive仍是少数几个企业市值净值比高于平价的比特币金库公司之一,比值约为1.24。该公司通过其SATA永续股票采用了类似的优先股融资策略,但投资者仍对其比特币持仓和整体资本结构赋予溢价。这些公司之间的分化表明,投资者正变得更加审慎。仅凭金库规模已不足够。市场正更密切关注现金储备、股息义务、优先股定价,以及管理层能否在不稀释普通股东或增加财务压力的前提下持续融资。对于Strategy而言,眼前的考验在于比特币能否足够反弹以恢复对金库模式的信心,以及其优先股能否稳定在接近面值的水平。在此之前,该公司市值净值比低于平价标志着比特币金库交易进入更为谨慎的阶段,在这一阶段,资产负债表机制与比特币总数同样重要。

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