纽交所代币化股票计划引发链上交易控制权审查

纽约证券交易所与 Blockchain.com 探索向全球加密受众分发代币化美国股票

纽约证券交易所（NYSE）与 Blockchain.com 已同意探索向全球加密受众分发代币化美国股票。该协议将更棘手的问题留给了平台的启动阶段：谁的记录证明所有权，谁决定谁可以交易，以及新市场如何与其下方的基础股票保持联系。

协议核心摘要

纽约证券交易所和 Blockchain.com 于 9 月 23 日签署了一份备忘录，涵盖对代币化股票和交易所交易基金（ETF）的访问权限，但需获得监管批准。Blockchain.com 报告称拥有超过 4400 万个确认账户，这一分布数据并非合格投资者的数量统计。证券交易委员会（SEC）于 9 月 17 日发布的单独豁免条款规定，符合条件的场所仅限 75 个第一类（Tier 1）和 250 个第二类（Tier 2）股票代码。在该 SEC 豁免下，第三方股票需要发行人提前 30 天通知，如果发行人反对，则不得交易。DTCC 于 7 月 15 日的生产交易使用了代表 DTC 持有证券的代币；其更广泛的服务目标定于 10 月推出。

分销而非直接面向海量用户启动交易

纽约证券交易所与 Blockchain.com 于 9 月 23 日签署了谅解备忘录，旨在探索为 Blockchain.com 客户提供访问代币化美国股票和交易所交易基金的途径。该路径将通过纽约证券交易所计划中的数字另类交易系统（ATS）运行，并需获得必要的监管批准。这是一项分销计划，而非直接向该公司超过 4400 万个确认账户启动股票交易。

纽约证券交易所正在构建一个可能全天候运营并在链上结算交易的市場。Blockchain.com 带来了一个已经习惯使用数字资产的客户网络。然而，公告并未确定每只股票的最终托管链，未说明哪些客户有资格参与，也未公布代币可转换回传统持有的条款。这些细节决定了买家真正拥有什么。

答案因产品而异。代币可以是记录在公司股东名册上的证券。它可以代表通过中介持有的股票的权益。或者，它也可以是一个跟踪股票价格的合约。所有三种形式都可以在手机上显示股票代码。只有前两种有可能携带基础股东权益，即使如此，投票或分红的法律路径也需要明确界定。证券交易委员会在一月份关于代币化证券的员工声明中明确了这些区别。

旧问题在新格式下的显现

新的协议使一个古老的股票市场问题以新的格式变得显而易见。区块链可以记录转移，但它本身并不能决定哪个实体欠持有人股息，谁可以纠正错误的转移，或者公司将谁的账本视为其股东记录。

9 月 23 日的协议是一项分销协议，而非公开市场协议。双方将其协议称为“谅解备忘录”。他们的联合公告指出，在必要批准后，Blockchain.com 的用户群将通过纽约证券交易所此前宣布的数字 ATS 获得对代币化上市股票和 ETF 的访问权限。该协议还涵盖了第二条业务线：ICE Data Services 计划分发 Blockchain.com 的加密货币数据，而 Blockchain.com 计划将 ICE 和纽约证券交易所的交易所数据带入其应用程序。

这种数据安排可能在用户能够通过拟议场所购买任何代币化股票之前就开始告知用户。公告没有提供启动日期、批准的证券列表、按国家/地区的访问规则或账户级别的资格人数。四千四百万确认账户衡量的是现有的客户群，而不是批准的经纪账户、已注资投资者、股票订单或未来的链上交易量。这一区分很重要，因为此前的 ICE 公告已经描述了同一发展中平台的几个部分。今年一月，纽约证券交易所母公司洲际交易所（Intercontinental Exchange）概述了一个结合其 Pillar 匹配引擎与基于区块链的托管和结算系统的数字交易平台。三月，纽约证券交易所指定 Securitize 为其首个潜在的数字过户代理人，能够为公司和 ETF 发行人铸造区块链原生证券。9 月 23 日的协议为该拟议结构增加了一个分销商和市场数据连接。它并没有说 Blockchain.com 成为过户代理人、证券发行人或纽约证券交易所 ATS 的运营商。

纽约证券交易所集团总裁 Lynn Martin 于 9 月 2 日向立法者表示，该平台计划将数字股票直接与基础股票联系起来，并保留投票权、股息和公司行动。这是纽约证券交易所声明的设计。签署的客户条款、转账记录和监管批准将展示其对买家的实际运作方式。现在就把设计声明当作特定代币或分销渠道上线的证据还为时过早。

Crypto.news 对新纽约证券交易所协议的报道涵盖了这一公告，并指出公司尚未说明其安排是根据 SEC 单独的创新豁免批准的。目前有用的问题隐藏在合作伙伴关系之下：当交易跨越区块链时，哪些现有机构将继续拥有对股票的控制权？

钱包余额并不总是股东记录

SEC 的一月份员工分类法为声称的股票代币提供了途径。如果发行人或其代理作为其主要股东文件的一部分将证券放置在区块链上，移动代币即可在该官方记录中移动证券。公司可以在链旁维护其他记录，包括持有者的法定姓名和地址。链不需要发布登记册的每个细节即可成为其中的一部分。

存在第二种发行人模式。股份保留在离线主文件中，而在线代币充当指令，提示发行人或其代理更新该文件。代币转让和法律所有权更新是连接的，但它们不是字面上的相同数据库事件。如果离线更新失败或延迟，对账过程比区块浏览器打印的时间戳更重要。

当第三方代币化托管持有的股票时，代币可以代表证券权益，而不是直接注册在发行公司的账簿上。公司的登记册可能显示提名人或托管人。客户通过中介链拥有法律定义的利益，有权根据该结构发出指示或接收分配。普通经纪账户已经使用中继所有权的形式。区块链代币可以改变转移方法，而无需移除中介。

第三方合成模型则不同。一家公司可以发行自己的证券或合约，追踪另一家公司的股票价格，但不给予买方对被显示股票代码的公司拥有所有权主张的权利。股息可能通过合同调整来反映。投票权可能缺失。SEC 表示，在这种模型下的买家可能会面临第三方的破产风险，而不持有基础公司的证券。

这些类别为消费者看到的任何代币提供了实用测试。找到声明代币代表的文件。确定谁持有基础股票（如果有）。检查当代币移动时，谁的记录在法律上是权威的。找到有义务发送股息或处理代理投票的实体。仅凭股票代码和区块链地址无法回答这些问题。

这种区别已经引起了摩擦。AMC 娱乐的首席执行官反对在海外提供的 AMC 相关产品信息，因为他称公司未发行或授权该产品。Crypto.news 审查了 AMC 和 Robinhood 之间的争议，包括代币化暴露合约与对基础股票主张之间的区别。该产品不应与纽约证券交易所提出的内容混为一谈。这一事件表明了为什么“代币化 AMC 股票”这一短语可以掩盖两种不同的法律关系。

DTCC 试点将原始股份保留在旧系统中

存管信托公司（The Depository Trust Company, DTC）提供了另一种定位控制权的方法。7 月 15 日，其母公司 DTCC 宣布了涉及 DTC 持有资产的代币化代表的生产交易。超过 30 家公司参与了此次活动。数字转换在私有网络和公共网络上运行。DTCC 表示，该活动为计划于 10 月推出的代币化服务做好了准备。

在该服务下，DTC 参与者可以将符合条件的 DTC 持有证券在传统形式和代币化形式之间转换，并在批准的钱包中接收数字代表。由于发行代币，基础资产不会从 DTC 消失。代币是证券托管和记账安排内的新代表。DTC 的账户记录仍然是该结构的核心。

这是一种控制选择。如果 DTC 的官方账簿确定参与者的利益，那么区块链就是与该账簿集成的传输表面。围绕它的规则涉及钱包资格、撤销、公司行动和对账。确切的设计可能与发行人将其主要股东文件直接放在链上的设计不同，尽管两者都宣传链上结算。一份关于拟议受监管托管链的报道描述了最终客户如何持有权益，而官方登记册仍命名提名人的情况。

纽约证券交易所的最终平台可以以不同方式连接到现有的存管安排和新的数字过户代理人。其一月的大纲指出了用于托管和结算的多条区块链。其三月的 Securitize 协议描述了为发行人铸造证券。9 月 23 日的 Blockchain.com 备忘录描述了分销。没有任何一项单独的公告证明最终平台上可用的每只股票都将使用一种相同的注册和托管模型。

保持选项开放是有原因的。希望其代理人发行代币作为股票本身的公司，与寻求在 DTC 已持有股票的可转让代表的经纪人有着不同的任务。一个始于公司登记册，另一个始于现有的托管头寸。每一方都可以产生可交易的数字资产，但投资者的索赔经过不同的环节。

SEC 关于代币化证券的声明指出，用于记录头寸的技术本身并不能解决法律定性问题。对于买家来说，这是有用的规则。在询问代币结算有多快之前，先问股票在哪里。

SEC 的新豁免管理不同类型的场所

9 月 17 日，SEC 发布了第 34-106402 号公告，这是对某些使用许可自动做市商和流动性池的代币化证券场所（TSV）的五年期有条件豁免。它还授予指定流动性提供商有条件的经销商定义豁免。这份 60 页的 SEC 命令有效期至 2031 年 9 月 17 日，并可修改。

该命令并未说明所有代币化证券场所现在都免于交易所监管。TSV 必须满足命令中的特定条件。它必须验证每个合格的代币化全国证券市场（NMS）股票给予持有者与同类传统股票相同的利益以及相同的股息、投票和清算权利。它不能在此豁免下主持证券的主要发行。访问必须是许可的，而用于该模型的智能合约必须在无许可账本上公开且可审计。

Crypto.news 此前审查了命令中的持有者权利测试。对于与公司无关的第三方代币化，场所必须在交易开始前给予公司书面通知并等待至少 30 个日历日。及时的反对意见将阻止在该 TSV 上交易该代币化股票。这一要求并不意味着所有地方的所有股票相关产品都需要发行人的同意。这是此特定豁免的条件，涉及带有基础股份权利的证券。

纽约证券交易所协议指向计划中的数字 ATS，这是合作伙伴命名的受监管场所类别。SEC 的九月命令描述了一个围绕自动流动性池构建的豁免 TSV 模型。9 月 23 日备忘录中没有公开声明表明纽约证券交易所和 Blockchain.com 的安排将依赖该命令。将该豁免视为协议的批准，将在没有证据的情况下将两个不同的记录结合起来。

这种分离是该特性的中心发现。头条新闻描述的是股票上线的单一到达。文件描述了至少三条路线：正在开发的交易所链接 ATS、针对特定基于池的场所的条件豁免，以及由 DTCC 支持的代币化权益。每一条都通过不同的守门人传递股权索赔。买家需要具体的路线，而不是伞形标签。

SEC 命令包含了一项不寻常的简单披露要求。豁免 TSV 不能声称自己是 SEC 注册的，也不能暗示机构背书了它。其公开通知必须声明该场所未注册为交易所。证券法禁止欺诈和操纵的规定仍然有效，但该场所并未因获准在豁免下运营而获得注册交易所的全部义务。这对于买家权衡交易场所附带的安全措施来说是一个有意义的区别。

上限为 325 个代码，但交易量是更严格的门槛

SEC 将其 TSV 豁免下的合格股票分为两类。场所交易的第一类（Tier 1）代码不得超过 75 个，第二类（Tier 2）代码不得超过 250 个。加起来，每个 TSV 的最大值为 325 个不同的代码，受命令其余部分的约束。总数说明了什么也不意味着纽约证券交易所未来 ATS 可以列出多少股票，因为纽约证券交易所尚未表示它将作为豁免 TSV 运营。

每只合格股票也有一个与传统市场交易量相关的上限。对于 Tier 1，TSV 的平均每日股票成交量不能超过底层股票上个月平均每日股票成交量的 0.25%。对于 Tier 2，限制是 2.5%。SEC 命令中的数据是交易股票的百分比，而不是公司流通股或市值的百分比。

将这两个百分比应用于同一个例子：传统市场每天交易一百万股。Tier 1 代币可以有 2,500 股的平均每日 TSV 成交量空间。Tier 2 代币可以有 25,000 股的空间。十倍的区别来自 SEC 的层级处理，而不是对投资者需求的预测。实际上限随着每只股票的上个月成交量而变化，附属 TSV 必须在命令条件下汇总其活动。

如果场所在第一次实例后超出股票阈值，它必须停止交易该代币化股票三个月。场所可以更早停止以避免违反上限。该规则使豁免适合市场的监控开放；它并不是承诺豁免池可以全天候吸收无限的全球订单。在足够大的规模下，成功的场所可能会达到其运营许可中内置的天花板。

SEC 解释了为何施加限制。自动做市商的价格部分取决于池内资产的比例。它们可能会偏离传统股票市场的价格。将池相对于基础股票的交易量保持较小，旨在限制监管观察模型期间的任何干扰。买家在凌晨 2 点看到的价格对于该池来说是真实的，但可能与上一次传统市场价格不同。命令本身将这种可能性视为市场设计问题。

全天候交易仍需关闭开关

纽约证券交易所宣传了一个专为 24 小时交易设计的数字平台。没有收盘钟声的时钟并不意味着没有干预的市场。在其 TSV 命令中，SEC 要求豁免场所在主要上市交易所暂停或中止基础股票交易的同时停止交易代币化股票。原因包括全市场熔断器、重大新闻或上市问题。场所必须向其用户通报停摆。

关闭开关揭示了在该模型中谁治理代币市场。主要上市交易所的决定传递到链上场所。当交易记录移动到区块链时，证券并不会脱离其发行人、上市规则和全国市场保护。单独 ATS 实施其自身停牌和重新开放程序的方式将由管辖该场所的规则设定；不应在未检查其备案的情况下将 TSV 命令复制过来。

小时数引发了第二个问题。基础公司的收益发布、股息时间表和代理流程仍然与公司法和证券法挂钩。在线池可以在周末报价，但其获取最新价格发现、做市商和普通交易所会话的途径因小时而异。纽约证券交易所的计划要求连续交易。它尚未展示特定代币在周日拥有的价差、深度或价格保护。

执行还取决于谁提供流动性。SEC 允许某些向其豁免池供应自己代币化股票的公司依靠有条件的经销商豁免。他们的交易激励以及与场所的任何安排必须在命令下披露。被代币化的股票的公司、控制访问的场所和针对客户报价的公司是不同的参与者。将整个安排称为“去中心化”会模糊这些角色。

发行人控制与投资者访问方向相反

纽约证券交易所对其设计有很强的理由。Martin 的九月证词表示，公司希望代币和传统股权以不同形式成为同一证券，拥有相同的权利。SEC 的豁免分别要求等效权利，并让公司停止无关的第三方代币在其下交易。持有者可能更喜欢一条较慢或更受限的路径，该路径实际上可以交付投票权和股息，而不是仅提供价格暴露的代币。

反论点不仅仅是发行人应该失去控制。分销合作伙伴希望更多国家的投资者通过他们已经使用的界面访问美国证券。Blockchain.com 高管 Peter Smith 在 9 月 23 日的公告中提出了这一访问论点。发行人通知要求、许可访问和交易量限制可能会减少豁免 TSV 路线下的上市数量或买家数量。问题是哪些约束保护所有权权利，哪些反映了特定的市场设计。

Crypto.news 在 SEC 命令生效前报道了发行人否决权争议。有证据表明这种区别在商业上很重要。纽约证券交易所的协议讨论了其全球分销受众，而其前景场所仍受批准约束。DTCC 的代币化服务从 DTC 参与者和批准钱包开始，这是一个不同的客户入口点。SEC 的 TSV 命令允许智能合约使用公共链，但仍要求场所批准参与者。公共账本访问并不赋予每个钱包持有人交易美国股票的权限。

SEC 听到了来自成熟市场公司对授予传统交易所框架外场所特殊救济的反对意见。其命令通过披露、记录、交易限制和五年期回应。开放金融系统的倡导者可以合理地询问这些限制是否将受众缩小得太多。发行人和投资者可以合理地询问，如果放宽，权利和市场完整性会发生什么。记录支持这两个问题；它们尚未在实时、大规模的美国股票代币市场中衡量任何一种选择的成本。

一个观察结果可能会挑战链上交易只是增加守门人的担忧。如果实时平台显示可验证的所有权记录、批准场所之间的可靠转移、有效的投票指示和投资者降低的全包成本，额外的技术可能会简化中介链。第二个观察结果可能会挑战访问主张：账户可能很多，但批准的投资者和实际交易量很小。这两种测试都需要实时披露，而不是启动语言。

启动问题是谁能纠正股票转移

在争议转移的点，代币化的相互矛盾承诺变得具体。投资者可能看到最终的区块链交易，而托管人、过户代理人或发行人的主文件显示不同的所有者。错误的公司行动可能会记错钱包。密钥可能丢失。制裁账户可能需要被阻止。定义哪个记录控制以及谁可以修改它的文件决定了如何处理此类案件。

发行人赞助的股票可以使链本身成为主文件的一部分。托管代币可以使链成为链接到其他地方持有股份的权益记录。纽约证券交易所打算的平台可能支持多种结算路径，而 DTCC 正在其现有托管结构中开发代币化代表。为每个可用产品记录精确的法律和技术链接是必须的。不能从伙伴关系公告中假设。

SEC 的 TSV 命令要求场所解释其代币化流程，评估每种证券的法律地位和技术完整性，并披露其如何验证等效持有者权利。它要求有关智能合约、链上和链下功能、访问规则、交易中断和关联交易的信息。一旦场所根据命令运营，这些通知将使人们能够根据其主张测试场所。但这并不是证明纽约证券交易所拟议 ATS 将使用相同设计的证据。

接下来是可检查的。纽约证券交易所必须披露其数字 ATS 的批准和运营规则，然后才能评估其拟议的 Blockchain.com 分销路线作为一个实时市场。合作伙伴需要命名可用的证券、符合条件的司法管辖区以及提供给用户的法律利益。DTCC 计划于 10 月推出的服务将提供另一种视角，展示代币化头寸如何与传统托管中持有的股票保持同步。SEC 将收集关于其单独豁免的意见，因为场所正在测试它。

对于购买代币化股票的人来说，最短的有用问题仍然是最难的一个：如果钱包、场所和股东记录不一致，谁的条目获胜？

值得关注的要点

• 纽约证券交易所 ATS 备案：查看 9 月 23 日备忘录中命名的数字场所的运营规则、批准的交易时间和结算设计。
• 首批股票条款：检查代币是股票本身、托管权益还是价格挂钩合约，以及谁处理投票和股息。
• 国家/地区资格：将 Blockchain.com 的 4400 万确认账户与实际被允许交易美国证券的司法管辖区和用户进行比较。
• DTCC 十月启动：关注计划中的更广泛代币化服务以及传统和代币化头寸之间转换的细节。
• 豁免 TSV 通知：跟踪发行人异议、合格代码、关联流动性以及在 SEC 第 34-106402 号公告下的任何交易量暂停。

常见问题解答 (FAQ)

Blockchain.com 用户现在可以交易代币化的纽约证券交易所股票吗？

9 月 23 日的备忘录概述了通过拟议的纽约证券交易所数字 ATS 访问的计划。该公司明确表示该计划需获得必要的监管批准，并且没有宣布启动日期。

股票代币是否总是使其买家成为股东？

不。由发行人支持的代币可能是证券本身，托管代币可能代表持有股票的兴趣，而合成代币可能仅跟踪其价格。法律条款决定了买家的权利。

SEC 豁免允许多少代币化股票？

豁免 TSV 可以交易最多 75 个 Tier 1 代码和 250 个 Tier 2 代码，总共 325 个，受其他条件约束。这些上限并不自动适用于纽约证券交易所计划的 ATS。

公司能否阻止第三方代币化其股票？

根据 SEC 的 TSV 豁免，发行人在收到书面通知后有 30 个日历日的时间来反对在该场所交易其股票的第三方代币化版本。其他产品和场所需要单独的法律分析。

代币化股票是否包括投票权和股息？

在 SEC 的 TSV 豁免下交易的股票必须传达与等效传统股票相同的投票、股息和清算权利。合成产品可以跟随股票价格而不传达那些股东权利。

区块链是否取代了 DTCC 或过户代理人？

这取决于模型。DTCC 的服务代表 DTC 持有的资产，而发行人或其过户代理人可能将官方股东文件部分或全部放在链上。在钱包中显示代币并不能自动遵循任何一种设计。

代币化股票能否在其基础股票停牌期间继续交易？

豁免 TSV 必须在主要上市交易所停牌或中止时同时停止交易代币化股票。不同场所的控制必须从其自身规则中读取。

投资者在购买代币化股票前应检查什么？

识别法律发行人、基础股票的位置、官方所有权记录、投票和股息的路径，以及场所的访问和停牌规则。本文为教育性分析，不构成投资建议。

免责声明：本文仅供信息和教育目的，不构成财务或投资建议。数据反映写作时可用的监管备案和报告，并随每次披露而变化。此处内容不是购买、出售或持有任何证券或资产的建议。始终进行自己的研究。信息截至 2025 年 9 月 24 日准确无误。