美联储已起草稳定币规则，谁有资格发行？

美联储9月24日两项稳定币提案解析：超越资产背后的美元代币

美联储于9月24日发布的两项提案，其意义远超对美元代币背后资产的描述。其中一项提案规定了受保州成员银行寻求批准设立稳定币子公司的条款；另一项则规范了发行商、其储备金及资本要求。这一区别决定了哪些企业能够使用美联储的申请通道。

核心摘要

美联储于2026年9月24日下午2:30（东部时间）发布了两项关于稳定币规则的提案。

• 申请流程：受保州成员银行需向美联储申请子公司设立许可，在提交完整申请后的120天内做出决定。
• 初始资本门槛：新获批的发行商在前三年内，拟议的初始资本最低限额为500万美元。
• 无保险储备存款资本费：拟议对无保险的合格存款征收2%的资本费。若暴露风险为10亿美元，则该费用相当于2000万美元。
• 规模限制与过渡期：对于未偿还代币超过100亿美元的州级发行商，拟议规定其需在360天内完成过渡或停止净新增发行。

提案背景与范围界定

美联储提出了两套稳定币规则包。第一套为审批测试，针对受保州成员银行；第二套为运营规则，适用于其监管下的发行商。理事会于东部时间9月24日下午2:30公布了这些提案。其60页的应用通知文件号为Docket R-1900，RIN 7100-AH30。另一份392页的通知旨在实施《GENIUS法案》下的储备、资本、赎回、托管及相关要求。

这两份文件均为公开征求意见的提案，而非已授予的许可证或最终法规。评论期在《联邦公报》公布后60天结束，具体日期在发布时未提供。

需要谨慎理解提案的范围。应用通知仅涵盖寻求允许其子公司发行支付型稳定币的受保州成员银行。它并未为所有金融科技公司提供直达美联储的途径。更广泛的运营通知涵盖了通过该提案所述路径接受理事会监管的发行商。国民特许银行、州合格发行商和州成员银行子公司，即使都提议发行美元代币，也不会仅仅因为这一点而成为相同的法律实体。

申请主体归属：谁有权申请？

《GENIUS法案》允许三类国内发行商，如美联储应用通知所述：经主要联邦监管机构批准的受保存款机构合格子公司、由货币监理署（OCC）批准的联邦合格发行商，以及由州监管机构批准的州合格发行商。不同的监管机构负责不同的路径。

根据该法案第5节（编入美国法典第12卷第5904条），受保州成员银行向美联储申请其子公司的批准。这种法律区别常被“银行稳定币”这一熟悉短语所掩盖。在美联储拟议的应用程序中，银行是申请人，其控制的子公司是预期的发行商。仅提供钱包或软件的技术公司并非基于此理由的申请人。拥有国民特许状的银行有不同的主要监管机构。无保险的州成员银行不使用本通知中的受保银行程序。通知指出，此类银行可向其主要州的稳定币监管机构提出申请，同时其现有的美联储义务继续适用。

控制权定义与联盟结构

拟议规则使用现有的银行控股公司概念来定义控制权。持有至少25%一类投票证券的所有权或投票权是一条路径；控制多数董事是另一条路径；理事会经过通知和听证后确定的控制性影响力是第三条路径。如果由多家银行组成的未来发行商引发了一个实际问题：哪家银行控制该公司，哪家监管机构审查它？美联储在其应用通知的问题1至4中明确提出了这个问题。

对于联盟，理事会表示，如果该合资企业被视为每家受保州成员银行的子公司，它可以代表多家银行接受一份申请。通知并未说每个多银行合资企业自动满足该测试。如果一个结构中，一家银行只拥有少数股权，而一家独立的商业公司指导发行，则需要分析谁实际上控制了发行商。联盟宣传名单上列出的银行并不能解决这一问题。

这一区别之所以及时，是因为今年9月有21家金融机构承诺组建一家稳定币公司，计划于2027年上半年推出，但需满足条件。这一公告表明这是一个计划的合资企业，而不是证据表明其最终实体将通过美联储的受保州成员银行路线申请。银行可以通过使用其他许可路径的公司进行合作。该提案使法律设计变得至关重要。

120天倒计时始于完整性判定之后

拟议的应用程序包含两个时间节点。根据第247.30条，理事会在收到材料后30天内会告知申请人申请是否基本完整，如果不完整则指出缺失信息。120天的决定期限从基本完整的申请提交之日起算。如果理事会在该期限内未对完整申请做出决定，提案重申了法定视为批准的规定。

因此，第一天提交信函并不能保证在第120天获得批准。美联储表示，提交日期是其储备银行收到基本完整性所需的最终材料的日期，而不是理事会发送完整性通知的较晚日期。缺少评估法定因素所需材料的申请不属于基本完整。重大变更可能导致先前完整的申请被视为新申请，如果现有信息不再充分的话。

通知提供了示例：财务状况恶化、发行人商业计划发生重大变化或其他影响审查的变化。这是对“如果美联储等待则自动批准申请”这一头条主张的程序性限制。自动批准与完整申请和定义的120天期限相关联。公司不能通过发送不完整的商业计划并称之为提交来让时钟开始运行。

此外，理事会也不能随意拒绝基本完整的申请。如通知所述，《GENIUS法案》将拒绝理由限制为基于法定因素确定申请人的活动（包括拟议发行商的活动）是不安全或不健全的。提案为被拒申请人提供了寻求听证和上诉的程序。这些限制支持了对申请规则的相反解读：30天通知、120天决定期限、有限的拒绝理由和上诉程序既限制了监管延迟，也筛选了申请人。

错过截止日期和拒绝申请之间存在重要区别。视为批准条款涉及监管者未能在规定期限内对完整档案做出决定。及时的拒绝触发一个单独的过程，申请人可以质疑理由。拟议的程序规则详细说明了听证会和最终决定，而 statute 限制了拒绝的内容实质。因此， prospective issuer 应在任何关于其进展的公开账户中区分三种状态：已提交、基本完整和已批准。没有任何一种可以安全地替代另一种。宣称已提交申请的新闻稿本身并不能告诉读者120天倒计时何时开始。

理事会建议申请人将信函发送给相应的联邦储备银行，后者会将副本转交理事会。申请人必须签名、描述提案、说明寻求的行动，并解释为何批准符合法定因素。主管机构已持有的现有信息在某些情况下可以减少重复，但拟议规则仍需要评估稳定币子公司所需的信息。当现有银行启动新实体时，细节变得尤为重要：母行的检查历史本身并不能提供拟议发行商的商业计划、治理结构和赎回流程。

披露负担仍然很大。拟议申请包括商业计划、财务信息、政策和程序、相关协议、治理和重大第三方关系。它询问在整个拟议项目中每个人做什么。银行可以外包技术任务，但理事会仍希望看到发行商的运营结构及其监督情况。通知邀请对复杂提案进行预先提交反馈，但这本身并不构成批准。

储备选择改变资本计算

运营提案将支持未偿代币的美元与发行商自身的吸收损失的资本分开。一美元合格储备对应一美元硬币是一种支持要求。资本是第二层，旨在吸收对发行商持续运营和某些敞口的风险。将完全预留的发行商描述为不需要资本混淆了这两个账户。

美联储拟议在新设机构的三年初期阶段设定500万美元的初始最低限额，并根据名义美国GDP指数调整。适用的最低限额将是该底线和基于风险的计算要求中的较高者。理事会在特定情况下可以设定不同的金额，包括当计算出的最低限额与发行商的敞口不符时。这500万美元既不是申请费，也不是普遍的最终资本要求。它是美联储监管下新获批发行商在初期的拟议底线。

392页通知中的一行文字使储备决策可衡量。拟议的第247.17(a)(1)条将2%的资本要求分配给作为储备资产持有的无保险合格存款债权。美联储将此待遇与银行信用风险联系起来。银行倒闭可能会延误恢复或在发行商的储备中留下损失。通知特别回顾了Circle在2023年3月监管机构关闭硅谷银行时持有的约33亿美元无保险USDC储备。

将拟议费率应用于简单的假设性敞口。如果发行商持有2.5亿美元的无保险合格存款，2%的部分为500万美元。在10亿美元时，为2000万美元。在33亿美元时，匹配通知中引用的近似历史敞口（并不意味着今天的Circle会在这样的账户中持有该总和），算术结果达到6600万美元。这些只是一个拟议组成部分的插图，而不是完整的监管资本计算、最终成本或对特定发行商的调查结果。

算术揭示了初始500万美元底线停止告诉读者有关储备银行选择的时刻。甚至在操作风险和任何其他适用费用进入之前，假设性的10亿美元无保险存款敞口就会产生2000万美元的部分。提案询问2%的校准是否应改为1%至4%，还是随存款银行的信用状况而变化。在1%的情况下，同样的10亿美元例子产生1000万美元；在4%的情况下，产生4000万美元。这些替代费率是供评论者提出的问题，而非已采纳的规则。

美联储的框架还考虑了其他类别，包括抵押不足的回购协议、合格资金、操作风险和非储备资产。计算对某些敞口使用不同的测量周期。将存款示例视为整个资本账单是不精确的。比较确实显示了为什么未来的发行商应在许可申请的同时对其托管和储备结构进行建模。命名储备银行但未指定无保险敞口规模的计划遗漏了其资本需求的核心信息。

提案对操作风险的处理不能用通常的论点来代替，即短期国债几乎没有信用风险。赎回台必须在国债市场不开放的周末工作；软件访问、转账失败、托管控制、对账和客户筛查即使在储备保持完整时也可能需要资金。因此，美联储对操作风险的单独资本计算取决于政府证券市场市值以外的输入。该机构提议按季度测量收入基础部分，并询问其他测量频率是否更好。

在实践中，将现金存入银行与持有短期政府证券之间并非二元选择。发行商需要结算余额来支付赎回，同时可以将另一部分支持资金存放在允许的流动工具中。承诺快速赎回但将所有资金投入必须先出售的工具的设计，依赖于在客户想要退出时销售和支付链正常工作。相反，持有大量无保险银行存款的发行商可能在正常条件下立即获得现金，但会产生拟议的存款信用风险部分。这两种观察都不能证明一种储备组合适合每个项目。两者都源于美联储对流动性和银行敞口的不同处理。

托管创造了另一个决策点。关于受覆盖托管人的拟议部分描述了储备财产和允许代币发行的私钥的保护。依赖外部银行持有国债和 separate technology firm 管理铸造权限的发行商需要映射哪一方控制每种资产、谁可以授权移动，以及发行商如何将未偿代币与合格支持相协调。申请因此要求提供重大第三方关系和相关协议。声称储备安全的营销声明并没有披露权力链。

美联储描述了在发现足以支持运营的金额不同时，增加或减少新设机构资本要求的可能性。它征求评论者意见，三年期间是否合适，以及基于名义GDP指数调整的初始500万美元水平是否应该更高或更低。对于未来的发行商，仅仅将500万美元预算为固定永久成本的模型错过了拟议的“取高值”测试和监管机构保留的权力。具体要求将根据采纳的规则和发行商的实际敞口出现。

100亿美元边界是第二个资格测试

州监管是低于法定规模阈值的合格发行商的一条途径。拟议的第247.51条解决了合并未偿发行超过100亿美元的州合格发行商。理事会拟议在360天内过渡到其联邦框架，除非发行商在线以上时停止净新增支付稳定币发行，或获得允许继续州监管的可用豁免。

通知要求跨越该水平的发行商在五个工作日内通知理事会。其通知将确定监督州、未偿金额、跨越日期以及是否已停止净新增发行。随后将在270天内进行资本分析。如果寻求豁免，根据拟议程序，请求应在240天内提出。过渡不仅仅是同一业务的新的标签；发行商需要在时间表内满足适用的联邦要求。

考虑一个处于99亿美元的发行商。一个简单的时点计算显示，2亿美元的净发行将其提升至101亿美元，超过阈值。提案询问测量是否应改用滚动平均，以及非合并附属机构的发行是否应计入。这些问题仍然开放。因此，断言将代币拆分为子公司将使程序永久保持在阈值以下是为时过早的。理事会明确表示征求评论者意见，应如何处理关联发行。

美国的稳定币许可格局已经包括不同的监管机构和未完成的实施规则。增长的州发行商比寻求第一个许可证的初创企业更早面临时机问题。它可能需要准备接受联邦监管，而当前的增长、储备组成和资本仍然是移动的目标。100亿美元的规定并不意味着超过该价值的硬币立即变为非法。通知指定了过渡期、可能的豁免和停止净新增发行的替代方案。

赎回承诺有其自身的运营要求

拟议的储备规则将要求以一对一的基础支持未偿硬币的合格资产。理事会将要求公开的赎回政策，规定时间框架、费用、最小赎回数量和程序。拟议的第247.12条规定，及时赎回可能在请求后的两个工作日内不超过，须遵守适用要求。入职和客户筛查仍然适用。能够在几秒钟内出售代币的交易所客户不一定是在其发行商处直接赎回的合格客户。

当发行商的市场价格接近一美元时，这种区别可能会被忽视。二级市场交易显示了买家和卖家愿意接受什么；它不能回答谁对发行商有合同赎回索赔以及通过哪个渠道。申请通知询问赎回政策，正是因为发行商需要一个从代币展示到付款的操作路线。银行合作伙伴、托管人和转移系统位于这条路线中。

另一份通知中的保管要求扩展到储备资产、用作抵押品的代币和用于发行支付稳定币的私钥。美联储将对持有覆盖资产的某些理事会监管托管人施加要求，包括旨在将客户财产与托管人债权人分开的保护措施。这与不控制客户密钥的通用钱包软件提供商的范围不同。提案询问这些界限应该落在哪里。

理事会在伴随通知发表的9月24日声明中，迈克尔·巴尔（Michael Barr）支持解决挤兑和支付系统风险的安全措施。因此，美联储方法的最有力案例是操作性的：明确的赎回条款、合格的流动储备、在无保险银行存款处的资本和记录在案的托管安排，可以使发行商的承诺在压力事件发生前更容易评估。来自潜在进入者的最强烈担忧是前期工作的数量和不确定性，而其他机构正在完成旨在相互配合的规则。两种解读都与文本兼容；最终要求取决于评论和最终决定。

提案尚无法告诉申请人的内容

美联储尚未公布根据这些新提案批准的发行商名单。其申请通知并未透露哪些潜在公司将通过州成员银行、OCC监管实体或州监管机构申请。章程、待决申请、合作伙伴关系公告以及在最终制度下颁发发行的许可是不同的里程碑。

通知表面上有几个变量仍然开放：最终的资本校准、100亿美元阈值是使用瞬时观察还是平均值、多银行发行商如何记录控制，以及各机构之间的最终规则如何对齐。通知很广泛，因为理事会在这些点上提出问题，而不是因为它已经解决了所有问题。声称特定发行商今天符合条件需要其组织文件、监管状态、申请和监管机构决定。

有一种可检查的方法来跟踪过程。《联邦公报》的出版开始了规定的60天评论期。最终规则文本确定了拟议的500万美元底线和2%存款费是否幸存。申请通知和决定将显示哪些银行实际寻求批准。联盟所有权文件将显示银行是否控制发行商。未偿发行披露将识别接近100亿美元的州发行商。

美联储的申请通知表示，它将在30天内通知申请人其 filing 是否基本完整。一旦最终必需材料到达相应的储备银行，提案从接收之日起定义提交日期，从而启动法定的120天决定期限。

值得关注的事项

• 联邦公报出版：检查出版日期以计算60天评论截止日期。
• 最终美联储规则：查看500万美元初始底线、2%存款费和360天州发行商过渡是否幸存。
• 公开申请决定：寻找已确定的受保州成员银行及其拟议控制的子公司。
• 发行商所有权披露：检查公开备案文件，以确定谁控制任何多银行合资企业，然后再将其分配给美联储申请路线。
• 未偿硬币披露：跟踪州合格发行商是否接近或跨越100亿美元的合并发行。

常见问题解答 (FAQ)

任何稳定币公司都可以直接向美联储申请吗？

不。Docket R-1900中的拟议申请路线针对的是寻求批准子公司的受保州成员银行。其他潜在发行商使用适用于其法律结构的监管机构。

是银行还是其子公司提交申请？

受保州成员银行提交申请。如果获得相关批准，拟议的子公司将发行支付型稳定币。

120天后申请会自动批准吗？

当理事会在基本完整申请提交日期后的120天内未做出决定时，适用法定视为批准条款。美联储拟议了一个单独的30天完整性通知，并可以指出缺失信息。

500万美元的资金对于每个发行商来说足够吗？

不。拟议的500万美元底线适用于初始三年期间，发行商需要该数字与其计算要求的较高者。理事会在特定情况下可以要求不同的金额。

无保险储备存款如何影响资本？

提案将为储备中持有的合格无保险存款债权分配2%的部分。在假设的10亿美元敞口下，该部分 alone 为2000万美元，在其他适用要求之前。

银行联盟可以通过一份 filing 申请吗？

美联储表示，如果发行商符合每家受保州成员银行的子公司资格，它可以代表多家银行接受一份 filing。通知就联盟中控制权的运作方式征求评论。

当州发行商超过100亿美元时会发生什么？

提案描述了过渡到联邦监管的360天期限，在线以上时停止净新增发行的选项，以及可能的豁免。它要求在跨越阈值后五个工作日内通知。

美联储9月24日的规则已经生效了吗？

不。它们作为征求意见的提案发布，实际的评论截止日期取决于《联邦公报》的出版。这是教育分析，不构成投资建议。