Galaxy：Reg Crypto或将终结代币法律模糊性_新闻

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Galaxy：Reg Crypto或将终结代币法律模糊性

2026-08-22 05:26:24

Galaxy Research：SEC拟议的Reg Crypto框架可为数百种现有代币提供脱离投资合同状态的正式路径

摘要

美国证券交易委员会预计每年约有475家发行人将采用拟议的安全港规则。

Galaxy表示，退出流程在初期可能比两项融资豁免更具实际意义。

Reg Crypto将允许符合条件的发行额度最高达500万美元或7500万美元。

拟议规则的公众意见提交截止日期为10月20日。

Galaxy Research在8月21日的一份分析报告中指出，该提案可能终结多年来围绕代币相关投资合同何时终止的不确定性，只需提交一份文件并记录日期即可。

Galaxy公司研究主管Alex Thorn表示，其首个可见影响可能是解决已流通代币的证券法问题，而非引发新一轮公开代币销售。

SEC估计，每年约有475家发行人将根据投资合同安全港规则提交过渡报告。相比之下，该机构预计该提案的两项新融资豁免每年将产生约130次发行。

根据Galaxy的说法，这一差异表明，现有项目对退出流程的需求可能比新发行人对融资路径的需求更为迫切。

“Reg Crypto可以提供有意义的监管清晰度，但只有国会才能使这种清晰度持久，”Thorn说。

Reg Crypto可为遗留代币提供正式退出路径

根据该提案，安全港规则适用于本身并非证券、但作为投资合同一部分发行或出售的加密资产。该框架不涵盖代币化股票、债券，或代币与股权及其他证券相结合的安排。

发行人在完成或永久终止向买家承诺的所有关键管理工作后，即可使用安全港。发行人还必须停止做出新的履行此类工作的承诺，并向SEC提交过渡报告。

一旦满足要求，相关投资合同将被视为根据《证券法》和《证券交易法》终止。该代币可以继续存在和交易，而不再与原合同绑定。

Galaxy将该框架描述为代币生命周期的可行法律模型，因为投资合同可在资产发行时开始，在发行人完成承诺的工作后结束。与公司股票不同，该代币不会仅仅因为曾经通过投资合同分发而永久承受证券待遇。

发行人将通过提交TR表格并证明其符合条件来推动这一过程。先前对框架的比较指出，SEC保留了对认证提出质疑的权力。

项目无需使用Reg Crypto的融资豁免即可寻求安全港。Galaxy表示，因此这条独立路径适用于该提案之前多年发行的代币，包括那些法律地位通过监管演讲、执法和解及法院案件仍悬而未决的资产。

SEC估计，准备一份独立的过渡报告平均需要30个工时，包括由外部专业服务提供商完成的工作。Galaxy表示，预期的工作量意味着大多数发行人可能需要法律或合规支持来完成这一过程。

两项豁免将向美国投资者开放代币销售

除安全港外，Reg Crypto还提出了两项豁免，免于遵守1933年《证券法》的注册要求。正如先前报道所述，创业路径允许发行人在最长四年的期限内分发最多500万美元的涵盖投资合同。该一次性豁免要求在期初和期末提交公开文件。

第二条路径仿照A条例，包含两个层级。第一层允许发行人在12个月内筹集最多2000万美元，第二层将同期上限提高至7500万美元。

第二条路径下的发行需要SEC资质审核、财务报表和持续报告。第二层发行人还需要经审计的财务报表，并与美国有实质性的组织、管理和资产联系。

对于非合格投资者，购买限额为年收入或净资产的10%，以较高者为准。Galaxy表示，该条款将在设定明确风险敞口限制的同时，为美国散户买家提供合法参与合格代币分销的途径。

根据该提案，通过任一豁免出售的涵盖投资合同将不属于限制性证券。除非发行人添加单独的合同限制，否则买家可以立即转售，而无需联邦持有期。

Galaxy指出，缺乏转售锁定期可能是希望代币在用户之间流通而非留在风险投资者手中的项目的一个重要特征。该研究公司还指出，发行人会接受详细的披露和报告义务，以换取这种灵活性。

代币披露将不同于股票申报

Reg Crypto不依赖仅为公司股票制定的披露规则，而是要求披露与数字资产运作方式相关的信息。发行人需要披露代币供应量、释放时间表、铸造和销毁机制、治理安排以及智能合约权限。所需信息还包括源代码、项目生态系统结构、开发承诺以及进展完成情况。

Galaxy表示，这份清单涵盖了代币买家在评估项目时使用的信息，但这些信息可能不会出现在传统的股权申报文件中。代币所有权不一定赋予买家公司股票所附带的投票权、股息或清算权，这使得供应控制和智能合约访问权对投资决策更为重要。

即使有了新的路径，Thorn对有多少项目会选择融资豁免表示质疑。D条例下的506条款已经允许无限额发行，无需SEC资质审核或持续公开报告，但它不为非合格买家提供同样的公开分销路径。

离岸结构可能成为较大规模发行的另一个障碍。据Galaxy称，代币项目通常使用海外基金会进行治理、资金管理和税务规划，而较大的Reg Crypto豁免要求发行人的大部分组织、管理和资产位于美国境内。

创业豁免未施加同样的美国注册条件。Galaxy表示，因此规模较小的国内发行可以更方便地使用500万美元路径，尽管其上限较低。

SEC规则将留下部分市场未解难题

Reg Crypto将优先于州级注册和资质要求，适用于涵盖的首次发行和某些二级交易，前提是发行人持续履行其义务。州级反欺诈权力将继续适用。

该提案未为交易所、经纪商、交易商或托管人制定规则。它也未确定脱离投资合同状态的代币是否成为商品期货交易委员会监管下的商品。

安全港因此可以移除SEC的监管，而无需将代币分配给另一个联邦监管机构。CLARITY法案将通过立法解决这一问题，将监管权分配给SEC和CFTC。

Galaxy警告称，一项机构规则也可能被未来的委员会更改。联邦立法将具有更强的持久性，如果国会通过，将推翻任何与之冲突的SEC规则。

根据近期参议院投票报道，参议院已安排9月15日对CLARITY法案进行程序性测试。该终结动议需要60票，且仅允许参议院开始审议该法案，而非批准其最终通过。

SEC于8月21日在《联邦公报》上发布了Reg Crypto，案卷号为S7-2026-27。主席Paul Atkins以及委员Hester Peirce和Mark Uyeda发表声明支持该提案，公众意见征询期将持续至10月20日。

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