美联储研究：加密货币投资者遵循信念，对回报作出反应_新闻

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美联储研究：加密货币投资者遵循信念，对回报作出反应

2026-08-24 02:13:40

克利夫兰联储新研究：加密货币投资者受信念驱动，对回报预期敏感

克利夫兰联邦储备银行发布的一份新工作论文指出，加密货币与其他金融资产表现迥异的主要原因，或许不在于人口结构差异，而在于信念差异。研究人员认为，已拥有加密货币以及计划购买的美国人，对数字资产未来回报的预期往往存在显著分歧，而这种预期差异恰恰解释了为何会有人率先参与这一市场。

论文还提供了实验证据，表明关于比特币近期表现的信息，能够显著改变家庭声称希望持有的加密货币比例，并转化为实际购买量的增加。如果这些发现具有广泛适用性，那么它们揭示了一种机制：加密货币为何会持续波动，以及上涨行情为何会以自我强化的循环吸引新买家。

核心发现

根据克利夫兰联储利用多轮大规模家庭调查数据得出的结论，关于加密货币未来回报的信念，比标准的人口统计变量更能解释参与行为。大多数非持有者表示他们不知道加密货币的预期回报，而加密货币持有者则预测了明显更高的回报。在一项信息实验中，向家庭展示比特币过去12个月的回报率，会提高其期望配置比例，并增加随后的实际购买量。该研究将加密货币的波动性部分归因于分歧和学习行为，而不仅仅是基本面因素。

回报预期是持有行为最明确的预测指标

研究人员迈克尔·韦伯、伯纳多·坎迪亚、奥利维耶·科伊比翁和尤里·戈罗德尼琴科分析了每轮多达2.5万户美国家庭的重复调查数据。他们的核心发现简洁明了：关于加密货币回报的预期，对是否持有加密货币这一差异的解释力，远超一系列人口统计特征。

论文指出，加密货币市场之外的典型人群甚至难以形成任何回报预测。作者援引2021年美联储的一项调查显示，87%的未持有加密货币者表示，他们不知道未来一年应预期怎样的回报。即使在加密货币持有者中，这一比例也高达54%。知识差距固然巨大，但已有的预测差距则更为惊人。

在愿意估算回报的人群中，持有加密货币与显著更高的预期回报相关联。研究报告显示，加密货币持有者预期未来一年平均回报率为22%，而非持有者仅为7%。持有者还倾向于认为加密货币的风险低于非持有者的判断。

对理解市场行为最为关键的是，作者指出这些预期在统计上具有异常强大的解释力。他们发现，个人预期加密货币回报率每提高一个百分点，其持有加密货币的概率就增加0.8个百分点。当回报预期与感知风险一并考虑时，它们对持有行为差异的解释力远超年龄、收入、性别等可观测特征。

研究人员据此认为，加密货币相对于其他资产类别是一个异类。对于股票、债券和黄金而言，标准的人口统计和财务因素通常比预期回报差异具有更强的解释力。而在加密货币领域，解释力的方向似乎发生了逆转。

加密货币参与仍带有人口统计特征，但信念占据主导

即便预期回报占据核心地位，论文并未声称持有行为完全脱离个人身份特征。在控制其他变量后，人口统计模式依然明显。数据显示，40岁以下人群持有加密货币的可能性比60岁以上人群高出13个百分点。

性别和家庭财富也在数据中有所体现。研究发现，男性持有加密货币的可能性比女性高出约4个百分点，且收入较高、财富较多的家庭参与率更高。但作者比较后指出，这些效应——尽管确实存在——相对于关于回报和风险的信念所起的作用而言，仍属次要。

这一点之所以重要，是因为它重新定义了常见的争论焦点。论文不再将加密货币不同寻常的持有模式主要归结为“谁更风险容忍”的故事，而是推动投资者关注市场参与者认为加密货币会如何表现，以及这些信念彼此之间存在怎样的差异。

关于比特币近期回报的信息可以改变行为

论文中最具可操作性的证据来自作者描述的一项随机信息实验。2025年，家庭被随机分配接收包含比特币过去12个月回报率的信息，同时还涉及与股票、GameStop或通胀等其他主题相关的选项。论文报告称，看到比特币近期表现的家庭，既提高了他们希望持有的配置比例，也增加了实际购买量。

具体而言，该信息干预使期望的加密货币配置比例提高了约2个百分点——相对于对照组4.3%的期望配置，增幅约为47%。作者还报告称，随后的加密货币实际购买量增加了约2.5个百分点。

论文将这一结果描述为“诱导需求”：“提供关于比特币近期回报的信息，会促使一些家庭开始购买加密货币。”然而，这一效应并非普遍存在。它主要集中在那些表示因缺乏足够信息而未持有加密货币的个体身上。而那些原本就认为加密货币是糟糕投资的人，并未对信息干预做出有意义的反应。

从实际角度来看，该研究表明，加密货币的参与率可以通过人们被告知的近期表现信息来改变——而不仅仅是依赖长期叙事或个人风险偏好。对于交易者和市场观察人士而言，这意味着在动量行情期间，散户需求可能对信息框架、过往表现数据以及感知到的信号质量异常敏感。

波动性为何可能持续：学习、分歧与“过往收益”

超越持有与需求层面，论文将调查和实验发现与更广泛的市场问题联系起来：加密货币市场为何会产生持续波动。作者描述了行为金融学中经常讨论的一种机制——过往的正回报会吸引新参与者，而他们的购买行为可能推高价格，进而吸引更多买家。

他们明确阐述了这一逻辑，写道：“正回报吸引新参与者，这进一步推高了价格。”作者进一步指出，这一动态可能尤其相关，因为广大人群对加密货币的理解仍然非常有限，因此对未来回报的信念很可能是分散的。

该研究还考察了加密货币收益是否以符合持久财富效应的方式体现在家庭支出中。报告显示，当家庭的全部金融资产都配置在加密货币上时，比特币价格翻倍会使购买耐用品的概率提高1.4个百分点——相对于此类购买的无条件概率，增幅约为7%。然而，这一效应并未延续到日常支出中。

这一模式引出了作者的尖锐解读：加密货币收益似乎更被视为赌博收入或彩票奖金，而非稳定的财富增长。如果市场持续根据近期表现吸引新进入者，由此产生的购买与重新定价循环，可能会加剧本已使波动性更有可能发生的不确定性和分歧。

后续关注点

投资者可能希望密切关注加密货币需求是否仍然对有关近期表现的信息高度敏感，以及价格变动后信念收敛或分化的速度有多快。克利夫兰联储论文的核心警示是：如果分歧和学习继续塑造参与行为，那么波动性在可预见的未来仍可能成为加密货币的显著特征之一。

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