美国SEC拟议的加密规则恐难重启ICO增长_新闻

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美国SEC拟议的加密规则恐难重启ICO增长

2026-08-26 23:25:20

美国证券交易委员会拟议代币发行新规：若通过，或使美国公开募资更可行

美国证券交易委员会（SEC）近日提出一项针对代币发行人的新监管框架，一旦通过，将使得在美国进行公开代币募资更加可行——至少对于那些能够满足特定条件的项目而言。该提案于8月18日公布，旨在为涉及加密资产的某些“投资合同”发行引入豁免条款。

该计划的核心是一项规模更大的募资豁免，允许符合条件的发行人在任意12个月内募资高达7500万美元，同时为初创企业提供一项较小的一次性豁免。尽管这些变化旨在减少不确定性，但法律专家表示，该提案不太可能重现2017年那种不受监管的ICO环境。

关键要点

SEC的提案将设立一项7500万美元的豁免额度，按滚动12个月周期更新，适用于符合投资合同分析的合格公开代币发行。

发行人可能进行“连续”募资，但后续募资仍需提交新的申请文件并接受SEC工作人员审查，而非简单重复第一次审批。

非合格投资者将面临限制——根据该提案，在相关豁免框架下，他们购买代币的金额不得超过其年收入或净资产中较高者的10%。

SEC的做法可能厘清一级市场销售，但如果代币因持续的管理预期而被有效视为证券工具，风险可能转移至二级市场。

专家警告称，即使是正式的豁免路径也可能被用于削弱投资者保护，使散户投资者面临熟悉的问题。

合格代币销售的滚动7500万美元路径

根据相关报道，SEC提案将针对涉及加密资产的某些投资合同设立两项豁免。小型豁免是一次性选项，允许初创企业在四年内募资最高500万美元。大型豁免则允许符合条件的发行人在每个12个月内募资最高7500万美元。

该结构部分借鉴了A条例，包括依赖该安全港的发行人需承担的信息披露和持续报告义务。这一点很重要，因为市场合规负担的很大一部分历来来自判断代币销售是否被视为现有法律下的证券发行。

发行人能否多次募资7500万美元？

一个实际问题在于，7500万美元上限的滚动性质是否允许项目多次返回市场。法律专业人士表示，概念上可行，但并非毫无障碍。

温斯顿律师事务所合伙人德鲁·欣克斯表示，12个月的限制可能支持“每12个月连续募资7500万美元，前提是这些确实是不同的发行。”换句话说，该上限似乎按时间周期重置，而非绑定于单一生命周期事件。

然而，盛德律师事务所全球金融科技与区块链业务负责人兼合伙人莉莉娅·泰斯勒表示，“没有什么能阻止发行人多次依赖该豁免”，但每次募资“并非自动完成”。她解释说，任何额外的募资都需要新的发行声明和SEC工作人员审查。发行人还必须持续提供年度和半年度报告，并披露过去12个月内通过该豁免募集的金额，以便SEC核实上限使用情况。

对投资者而言，这形成了与典型一次性代币发行不同的募资动态。例如，如果一个项目目标募资总额为2.25亿美元，该豁免至少在理论上可以允许项目在几轮发行之间分阶段募资，同时网络不断发展。这可能使早期分配对投资者更有意义，因为他们预期随着生态系统成熟，后续代币发行可能以更高估值进行。

上限会重燃ICO时代的FOMO吗？

募资硬上限的设定引发了另一个担忧：有限分配规模是否会加剧对早期轮次的需求。杜克大学讲师兼金融监管专家莱纳斯表示，稀缺性可能使初始分配更具吸引力，如果投资者预期后续发行估值更高的话。

但莱纳斯也强调，该豁免不太可能带回ICO狂热。他表示，7500万美元的豁免可能使公开代币发行更可行，但不太可能重现“ICO繁荣”。

这一观点与泰斯勒对传统证券行为的比较一致——发行人通常限制轮次规模。她还强调了一个关键的投资者保护差异：非合格投资者将无法“全押”单一代币销售。根据该提案框架，泰斯勒表示，无论选择哪一轮，参与金额限制为“购买其年收入或净资产中较高者的10%”。

代币发行人的清晰路径——但无法干净回归2017年

自上一个主要ICO周期以来，市场对代币募资的态度已发生实质性变化。莱纳斯指出2017-2019年期间的声誉和经济后果，并指出在那几年通过ICO融资的项目中，高达90%最终失败。他认为，募资不仅受法律路径影响，还受投资者兴趣、代币经济学、流动性、托管以及上一周期遗留损害的影响。

SEC的提案也被部分定位为可控的转变，而非闸门大开。SEC估计，每年约有130次发行将使用这两项新豁免，而约475家发行人可能使用更广泛的投资合同安全港。换句话说，该机构自身的预期指向稳步推进，而非突然爆发。

对企业的吸引力在于，SEC正提出一条明确的监管路径，而非让发行人自行评估其发行是否完全符合现有证券法类别。加密律师杰克·切尔文斯基认为SEC的做法是及时的。

二级市场不确定性仍是现实风险

即使一级市场路径更加清晰，SEC提案也可能在代币开始交易时引入潜在复杂性。文件表明，与加密资产相关的投资合同可能继续在二级市场交易中转移给后续买家，直到代币与发行人的陈述或承诺分离。

实际效果是，围绕“管理努力”的营销和预期设定即使在初始分配后也可能很重要。如果发行人或相关方的沟通方式使二级市场买家合理预期从关键管理工作中获得的利润，那么该代币可能被视为投资合同框架的一部分。

欣克斯对此发出警告。他表示，如果一笔非证券类加密资产的交易导致投资合同从卖方转移到买方，那么后续的加密资产销售可能被视为证券交易。这对交易所和其他交易场所可能产生重大影响，因为它们必须判断上市代币是否涉及证券合规要求。

“形式重于实质”情景下投资者保护问题可能持续存在

莱纳斯还警告说，新结构可能被钻空子。在他看来，如果发行人满足豁免销售的技术条件，同时继续推销其价值高度依赖发行人主导管理努力的资产，那么公开募资豁免可能被用作监管套利的工具。

这将使散户投资者面临与早期周期相同的许多问题——例如不透明的信息披露、集中的内部持有以及可能超越透明度的促销策略。该提案可能改善某些代币发行的合法性，但并未自动解决投资者预期如何形成和维持的更广泛问题。

随着SEC推进，市场参与者应关注最终规则在评论和审批过程中如何成型——尤其是与二级市场处理、投资者限制以及什么构成充分脱离发行人陈述相关的细节。该提案可能是迈向更可预测合规的重要一步，但也将一些关键不确定性转移到交易开始后发生的情况。

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