PayPal新平台让任何人都能发行以美元为支撑的代币_新闻

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PayPal新平台让任何人都能发行以美元为支撑的代币

2026-09-11 18:51:07

PYUSDx：稳定币发行中的双层架构与监管空白

9月9日，PayPal、M0和MoonPay共同推出了PYUSDx平台。该平台允许任何企业发行由PayPal USD（PYUSD）支持的特定应用稳定币。在上线初期，已有Saturn、Concrete和Cap三家发行商投入运营，据称这三家机构已共同处理了超过1亿美元的交易量，随后预计将有USD.AI和Fairblock加入。

双层结构解析

该架构包含两个层级：第一层，PYUSD由Paxos Trust Company发行，该公司是一家受联邦监管的国家银行协会，其储备金由美元存款和美国国债支持；第二层，PYUSDx代币由MoonPay Digital Assets Limited发行，其储备资产为PYUSD。

需要特别注意的是，在PYUSDx上创建的代币并非PayPal或Paxos的产品，无法在PayPal或Venmo应用程序内进行发送、接收或使用。这一限制对于以公司自有稳定币命名的平台而言并不常见，表明了合作伙伴对责任归属的谨慎考量。

GENIUS法案下的合规性疑问

《GENIUS法案》要求许可发行人必须以等额的指定高质量流动资产（如现金、 insured deposits、短期国债等）作为支付稳定币的储备支持。然而，该法案并未明确界定由另一实体发行的、以另一种稳定币为储备支持的代币的结构合法性。

PYUSD符合该法案的要求：Paxos是受监管的银行协会，储备金为现金和国债，且履行披露义务。但PYUSDx代币属于不同的对象：它们由独立实体发行，其储备资产是PYUSD而非法案中列出的资产类别。这引发了三个尚未有公开答案的问题：

PYUSDx代币是否属于支付稳定币？ 如果该代币用于支付或结算，并由发行人承诺维持稳定价值，则可能符合法定定义。
如果是，谁是许可发行人？ 发行主体是MoonPay Digital Assets Limited，而非Paxos。许可状态依附于发行人实体，而非储备资产。
PYUSD是否被视为合格的储备资产？ 法案列举的清单中未包含其他稳定币。虽然完全由合规稳定币支持的代币可能在解释上满足一比一储备要求，但这并非文本表面的直接含义。

目前，《GENIUS法案》尚未生效（最早于2027年1月18日生效，或在最终实施条例发布后120天生效）。在此期间构建此类产品是完全合法的，但该结构显然不是起草者在制定规则时主要考虑的对象。

商业逻辑与各方角色

这种双层结构的商业逻辑清晰且合理，解释了为何尽管存在监管不确定性，该模式仍可能广泛传播。

M0提供基础设施： M0的平台允许发行人配置稳定币的各个组件，包括代币名称、访问限制、奖励分配、抵押品政策和跨链可用性。其设计理念是让“产品层”归属于构建者，而“货币管道”归属于基础设施提供者。
MoonPay负责发行与持有： MoonPay Digital Assets Limited是PYUSDx层代币的发行实体，并持有支持这些代币的PYUSD。同时，它还负责用户准入和分销。
PayPal提供底层资产： PayPal的角色是提供底层的PYUSD资产以及生态系统连接。PYUSD本身仍是Paxos发行的产品，储备金为美元存款、国债等现金等价物。

早期采用者的案例

在上线的三家发行商中，Cap的案例最具代表性。Cap将其部分cUSD迁移至PYUSDx，使其覆盖信用浮动资金（covered-credit float）建立在更稳定的PYUSD上，而不是波动性较大的去中心化金融（DeFi）流动性。这是一个明智的 treasury 决策：信用产品需要稳定的浮动资金，而受监管、经审计、由现金和国债支持的稳定币比借贷协议中的收益头寸具有更优质的抵押品属性。

Saturn和Concrete的具体细节公开较少，但三者合计处理的交易量已超过1亿美元。MoonPay的高管指出，同一发行栈已经支持信用、保险库和比特币相关产品，这表明这是三种不同的应用场景，而非单一产品的变体。

潜在风险与投资者须知

赎回链条的双层依赖：

当持有人希望将PYUSDx代币兑换为法币时，需经过两个步骤：首先向发行实体MoonPay Digital Assets Limited申请赎回，后者持有PYUSD作为储备；然后，MoonPay需向Paxos赎回PYUSD以获取现金和国债。因此，完整的法币赎回涉及两个独立的义务方，每个方都有其自身的条款、时间和运营能力。

压力测试场景：

在正常条件下，这种双重赎回机制迅速且透明。但在压力情景下，如果大量持有人同时赎回，上层发行商必须在其客户将代币转换为PYUSD的同时，将PYUSD转换为美元。这两个操作是顺序进行的，且第二个操作不受上层发行商控制。此时，Paxos的赎回能力和条款将成为制约因素，尽管PYUSDx的持有人与Paxos没有任何直接法律关系。

责任隔离与免责声明：

平台上的代币既不是PayPal的产品，也不是Paxos的产品，不能在PayPal或Venmo中使用。这是一条有意划定的界限，旨在将法律责任保留在发行实体处。对于用户而言，这意味着品牌知名度与实际交易对手方之间存在脱节。评估此类代币时，唯一关键的问题是：哪个法律实体发行了该代币？其赎回条款如何规定？页面其余部分多为营销内容。

未来观察要点

最终规则是否涵盖分层结构： 监管机构发布的最终条例是否明确提及以其他稳定币为支持的代币，将是决定此结构命运的关键细节。
发行商是否寻求许可状态： 如果最终解释要求上层发行商自身获得许可状态，平台的经济模型将发生巨大变化。
PYUSD供应量与PYUSDx增长的相关性： 随着各发行商的扩张，PYUSD的未偿还供应量应随之增长以支持其储备需求。
排除条款的变化： 目前PYUSDx代币不能在PayPal和Venmo中使用。如果这一限制发生变化，责任和监管格局也将随之改变。

总体而言，PYUSDx代表了一种趋势：当美元发行从一种产品转变为基础设施时，基础层的重要性集中，而客户关系分散在众多发行人手中。这种结构在监管层面带来了新的挑战，特别是在责任归属和储备验证方面。投资者应保持警惕，仔细阅读具体发行商的条款，而非仅依赖平台品牌背书。

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