Strategy的比特币计划面临11月11日指数决策

MSCI 11月公告或致 Strategy 被剔除全球股票指数

MSCI 将于 11 月 11 日宣布其最终的 11 月成分股调整决定。新的资格规则将在 11 月 30 日收盘后生效。MSCI 的潜在影响名单列出了五家可能被删除的公司，其中包括 Strategy 和 Metaplanet。

这一决定引发了市场对 MSTR 股票需求来源的关注，因为该公司继续通过发行新股来融资购买比特币。Strategy 估计，相关的指数基金持有约 1300 万股 MSTR 股票，约占其基本股的 3.1%。根据其最新披露，截至 10 月 25 日，该公司持有 848,517 枚比特币。

Strategy 下一次接受指数测试的时间是 11 月 11 日，届时 MSCI 将公布可能将其从全球股票基准中除名的成分股变更。该公司已对资格规则提出挑战，并表示被除名的影响有限。

指数除名与融资策略的关系

这一决定的影响不仅限于相关基金是否保留该股票。Strategy 定期出售新股以资助比特币购买，其 10 月份的 filings 显示这种联系仍在持续，尽管公司正将现金用于优先股回购。

在 10 月 12 日至 18 日期间，该公司通过出售普通股筹集了约 2200 万美元，并花费 2210 万美元购买比特币。然而，在随后的一周，该公司报告既没有进行市价发行（at-the-market share sale），也没有购买比特币。

从股票指数中除名并不要求 Strategy 出售其持有的比特币。然而，这会移除那些与公司用来筹集新资金的股票挂钩的基准投资者，从而为未来的发行决策增加另一个考量因素。

Strategy 对 MSCI 规则的反对意见

MSCI 采用了该方法论，并将 Strategy 列入潜在影响名单。最终成分股公告定于 11 月 11 日发布，变更将在 11 月 30 日收盘后生效。

Michael Saylor 为 Strategy 的 $STRC 回购策略辩护，称其“数字信贷资本框架”利用程序化的 $STRC 回购作为更广泛的资本结构管理和长期股东价值建设战略的一部分。

Strategy 敦促 MSCI 撤回该框架，认为该提供商重新包装了此前针对数字资产 treasury 公司的提案。之前的方法涉及那些数字资产占总资产至少 50% 的企业。

在其发布的回应中，公司表示修订后的术语通过一套不同的规则涵盖了相同的企业。它指出，“经营性”和“非经营性”的分类在美国公认会计准则（US GAAP）、国际财务报告准则（IFRS）或公认的法律框架中没有依据。

公司表示，根据 US GAAP，其将比特币业务报告为经营分部，这与与 SEC 员工的讨论一致。它认为 MSCI 正在将自身的政策判断引入指数构建中。

Strategy 的异议不仅限于其自身潜在的除名。公司表示，该框架破坏了投资者期望的广泛股票指数提供商的中立性和可靠性。

MSCI 的立场是，具有类似投资工具特征的额外企业发行人应评估其资格。投资基金、商业发展公司和其他被动投资工具已被排除在其股票 universe 之外。

新的方法论使用公司的资产和财务特征来评估企业。它并不单独将比特币持仓作为删除企业的条件。

MSCI 的筛选标准详解

根据最终确定的 10 月方法论，如果经营性资产占总资产的至少 50%，公司即可通过初步筛选。低于该阈值的公司需经过五项进一步的财务测试。

这些测试涵盖经营性资产强度、费用强度、经营性现金流、公允价值强度和对外部融资的依赖程度。发行人必须在这五项测试中失败至少四项，才符合排除条件。

现有成分股公司和新加入者面临不同的门槛。对于经营性资产强度，现有成员的要求至少为 10%，而非成员则至少为 20%。

两组均面临至少 5% 的费用强度门槛，并要求拥有正的经营性现金流。公允价值评估包括基于资产和销售相关指标的替代方案。

对于现有成分股，与销售相关的公允价值阈值为 75%，而非成分股为 50%。融资与资产比率为 30% 和 20%，另有一个关于资本筹集是否用于资产积累的替代条件。

MSCI 要求现有成分股公司在最近两个年度报告期内均未能通过相关筛查才会被除名。prospective entrant（prospective 进入者）如果在任一期间失败，则不具备资格。

前四项财务测试分别对每个期间进行评估。资本依赖性则在期间内集体评估，MSCI 视情况可能会考虑最新的期中信息。

该方法论安排在 2 月、5 月、8 月和 11 月的指数审查同期进行。对于 11 月的审查，通常考虑截至 9 月最后一个工作日发布的财务报告。

出版截止日早于 Strategy 10 月 29 日的财报发布。MSCI 的方法论允许考虑期中信息，但该提供商尚未公布其在 11 月审查中将用于 Strategy 的最终输入的公司级解释。

这些规则将取代 2025 年 10 月对某些数字资产价值占总资产至少 50% 的公司实施的临时限制。这些限制限制了指数股份数量的增加和纳入因子的变化，并推迟了一些新增和规模类别的变化。

潜在影响名单中的公司

MSCI 的潜在影响名单确定了五只证券作为潜在删除对象。它们包括 Strategy、Metaplanet、Yellow Cake、冰岛的 Skel Fjarfestingafelag 和 Upexi。

该文件使用截至 9 月 30 日的财务信息和截至 10 月 9 日的市值。它将行动标记为潜在的 11 月审查变更。

在该快照中，Strategy 被视为大型成分股公司，发行人市值约为 433.2 亿美元，流通量调整后价值为 402.9 亿美元。Metaplanet 被视为小型成分股公司，流通量调整后价值约为 8.039 亿美元。

Yellow Cake 的流通量调整后价值约为 18 亿美元。另外两个潜在删除对象 Skel 和 Upexi 分别列为约 1.029 亿美元和 4530 万美元。

这五个流通量调整后价值的总和约为 430.5 亿美元，其中 Strategy 占约 93.6%。该计算使用 MSCI 的特定日期值，并未估算指数基金持有的股票数量。

该文件将其潜在观察名单组中的 17 只证券列入。SharpLink 与 Urbana、Stack Capital Group、Sui Group Holdings、Ton Strategy 和 DeFi Development Corp 等公司并列。

最新列表比咨询期间发布的早期练习更全面。那次基于 5 月信息的模拟确定了 Strategy、Metaplanet 和 Yellow Cake 为潜在删除对象，以及三只观察名单上的公司。

Strategy 的持股估算与市场影响

Strategy 辩称，除名不会对其业务产生重大影响，因为相关的指数关联头寸相对于其股本基础和交易活动而言是有限的。其回应将持股量定为约 1300 万股 MSTR 股票。

公司表示，该数量相当于基本股的 3.1%，约占其 30 天平均每日成交量的 60%。它将这一头寸与 2026 年 5 月再平衡期间从 MSCI World 指数中删除的公司大约两天的交易量进行了比较。

这些数据构成了 Strategy 反对该规则的一部分。MSCI 的公开公告并未提供基金将出售多少 Strategy 股票的单独估算。

指数基金遵循与其基准挂钩的任务，而投资组合调整的时机和方法取决于产品。有些基金持有所有成分股，而其他基金则使用代表性抽样或额外工具来追踪指数。

iShares MSCI ACWI ETF 的概要说明书描述了一种代表性抽样方法。该基金旨在通过选择具有相似整体投资特征的投资组合来追踪其基准。

SEC 的投资者指南描述了指数基金中的完全复制和抽样策略。它列出交易成本和跟踪误差是导致基金回报与基准回报不同的因素。

Strategy 的 1300 万股估算是该公司归因于相关追踪器的头寸。它并非所有基金承诺在同一价格或同一交易中执行相同数量的公开承诺。

最终成分股公告将在实施前近三周发布。MSCI 指定 11 月 30 日收盘为审查变更的生效点。

Strategy 未公布在任何一种结果下其未来股价的估算。其论点是被披露的头寸相对于交易活动来说足够小，因此除名对企业来说是可管理的。

近期比特币购买依赖于新股发行

Strategy 最近的 filings 显示，它在致力于更大金额的 STRC 优先股回购的同时购买比特币。在 10 月 5 日至 10 月 11 日期间，它以约 2150 万美元收购了 250 BTC，并花费 1.924 亿美元回购 STRC。

公司表示，比特币购买的 2100 万美元是通过 MSTR 股票销售的净收益融资的。另外 50 万美元来自现有的美元现金。

比特币和 STRC 的交易使其比特币余额达到 848,250 BTC。此时该公司的总收购成本约为 640 亿美元，包括费用和开支。

在随后的一周，Strategy 又购买了 267 BTC，花费 2210 万美元，使其持仓达到 848,517 BTC。其 10 月 19 日的 filing 显示，140,872 股普通股的销售产生了约 2200 万美元的净收益。

在此期间，公司花费 1.931 亿美元的 USD Cash 进行 STRC 回购。它报告称从指定储备金中支付了 4550 万美元的优先股股息。

在 10 月 19 日至 25 日期间，Strategy 没有进行任何比特币买卖，也未通过其市价计划出售股票。相反，它使用 2.049 亿美元的 USD Cash 回购了 2,068,459 股 STRC 股票。

10 月 26 日的披露使其比特币持仓保持在 848,517 BTC 不变，报告的购买成本为 640.2 亿美元。该公司在那一周没有报告回购 MSTR 或其他上市优先股系列。

随着回购的继续，公司的独立现金类别发生了变化。其 USD Cash 余额从一周前的 4.473 亿美元下降到 2.424 亿美元，而指定的 USD 储备金为 48.3 亿美元。

公司表示，该储备金支持优先股股息和债务利息。USD Cash 可用于比特币购买、储备金注资和其他资本管理活动。

CFO Phong Le 此前曾表示，Strategy 打算以低于其 100 美元面值的价格购买 STRC，购买取决于市场价格和流动性。管理层将折价回购描述为减少未来优先股股息义务的一种方式。

已有的比特币销售政策

Strategy 董事会在 6 月授权了一项比特币货币化计划，作为更广泛资本框架的一部分。该政策允许公司为指定的储备金、股息、利息和回购目的出售比特币。

资本框架包括通过比特币销售产生高达 12.5 亿美元的权限，以资助 USD 储备金。它允许在所述条件下为进一步的优先股股息、债务利息和授权回购进行货币化。

公司表示，超出这些目的或授权的出售需要进一步的董事会批准。该计划没有固定的到期日，也不强制 Strategy 出售比特币。

同一份 6 月的公告确立了在 USD 储备金中保持至少 12 个月预期优先股股息和债务利息覆盖的政策。低于该水平的减少需要董事会授权。

Strategy 表示，未经额外董事会批准，储备金仅可用于优先股股息和债务利息。普通股或优先股的回购被分配到其他资金来源，包括允许的比特币货币化计划。

公司 10 月的结果显示，2026 年约有 4.318 亿美元的比特币销售用于资助部分优先股股息和 STRC 回购。其每周 filings 分别记录了买入、卖出或不买卖硬币的时期。

指数退出对投资者和公司资金的影响

MSCI 决定哪些公司有资格成为其基准，而投资管理经理决定如何在其基金任务下追踪它们。删除操作将这些公司从这些产品试图跟随的参考组合中移除。

持有 MSTR 以复制受影响指数的基金需要调整其投资组合以适应修订后的基准。使用代表性抽样的经理在其投资政策范围内对持仓拥有自由裁量权，因此公开的成分股列表并不是要求每个追踪器进行相同交易的指令。

Strategy 公布的 1300 万股持股估算代表了公司对相关头寸的看法。它并未识别每位经理预期的执行日期或可能接手另一方的买家。

公司辩称，该金额是可管理的，因为它低于平均一天的交易量。这种比较描述了市场的周转率，其中每笔完成的销售都有买家；但它并没有确定可以吸收额外大宗交易的价位。

MSCI 的潜在影响电子表格为 Strategy 分配的流通量调整后市场价值约为 402.9 亿美元。该数字衡量的是公司在特定快照中的指数合格股权价值，而不是追踪器必须出售的美元金额。

指数提供商尚未发布 11 月决定后 MSTR 价格的预测。Strategy 的反对页面辩称除名不会对公司产生重大影响，而其自身的 filings 继续使新发行依赖于市场状况。

出售现有股票的投资者获得销售所得。当 Strategy 发行新股时（如 10 月购买周所做的那样），公司获得现金。

这一区别将融资问题置于投资组合调整之后。需求的变化或股票交易价值的变化可能会改变后续公司发行的可用条款，但指数销售本身并不会从 Strategy 的银行账户中提取现金。

保留头寸将使 Strategy 在本次审查下保持资格。但这并不意味着 funds 有义务直接从公司购买固定数量的新股，也不能保证管理层会继续以之前的速度发行。

11 月的公告将在 11 月 30 日实施之前解决成分股问题。随后的公司披露将显示 Strategy 在此期间是否继续筹集资金和收购比特币。

下一个关注点：资金问题

Strategy 通过远超其软件收入的资本筹集规模建立了其比特币持仓。投资者购买公司发行的证券，然后公司根据其 treasury 和资本管理政策分配收益。

其 10 月 29 日的结果显示，年内迄今筹集了 212.3 亿美元的资本，购买了 143.3 亿美元的比特币。新闻稿报告第三季度收入为 1.254 亿美元。

公司报告称，季度内通过市价计划获得了 54.1 亿美元的净收益。10 月 1 日至 10 月 23 日期间又有 5870 万美元入账。

季度数据和 10 月数据涵盖不同的时期，但每周披露说明了特定购买的资金来源。它们显示普通股收益覆盖了 10 月 12 日报告的 250 BTC 购买和 10 月 19 日报告的 267 BTC 购买的几乎全部。

那 267 BTC 的收购紧随 140,872 股 MSTR 股票的销售之后。该交易使公司报告的持仓增加到 848,517 BTC。

下一次披露保持了比特币余额不变。Strategy 的 10 月 26 日声明报告在 10 月 19 日至 25 日期间没有进行市价发行，也没有进行比特币买卖。

公司在那一周继续回购 STRC。其披露将 2.049 亿美元的购买分配到 USD Cash，留下 2.424 亿美元的现金余额及其指定储备金。

这些交易展示了管理层在可用资本用途之间的选择。公司可以收购比特币、支持储备金覆盖率或在授权下回购证券，每项活动都在其披露中单独列出。

根据公司政策，储备金专用于优先股股息和债务利息。将其整个余额视为立即可用于额外比特币购买的资金，将忽视这些限制。

公司的资本框架使未来的发行受制于市场状况和管理层对股东价值的评估。Strategy 曾表示，当 MSTR 交易接近其每股净比特币价值衡量标准时，它将行使纪律。

较低的股价意味着在扣除成本之前，需要发行更多股票才能筹集相同的毛额。Strategy 是否会接受这些条款、使用其他允许的资金来源或推迟购买，仍是一个管理层决策。

MSCI 的公告不会决定比特币的市场价格、投资者对每种 Strategy 证券的需求或公司的总资本获取能力。它将决定受影响的股票基准是否继续包括 MSTR。

比特币销售仍是董事会批准的独立决定

指数基金无权将其 MSTR 股票兑换为部分比特币 treasury。Strategy 的证券披露声明指出，股东对公司的硬币没有所有权利益或赎回权。

因此，公司年内迄今的比特币销售不能被描述为指数赎回。它们是公司自有资本管理计划下的企业处置。

Strategy 尚未宣布由 11 月审查触发的处置。其最新的每周 filing 报告在 10 月 19 日至 25 日期间没有出售比特币。

无论指数结果如何，公司都有持续的融资义务，包括优先股股息和债务利息。根据其采纳的政策，其指定储备金为这些支付提供资金。

未来的 filings 可以显示管理层在这些义务到期时使用发行、现有现金还是允许的比特币销售。仅凭指数公告并不能确定它选择哪种来源。

MSCI 的最终名单定于 11 月 11 日公布。任何 11 月审查下的删除将在 11 月 30 日收盘后生效，留下 Strategy 报告的下次股票销售和比特币交易，以展示其如何在实施过程中为 treasury 融资。

值得关注的事项

• 11 月 11 日决定： MSCI 将公布其最终的 11 月成分股变更。
• 11 月 30 日实施： 根据通过的任何规则，变更将在收盘后生效。
• 基金持仓： 更新后的投资组合将显示相关追踪器如何调整其 MSTR 头寸。
• 公司交易： Strategy 的每周 filings 记录实际的比特币购买、销售、发行和回购。
• 融资： 普通股收益和每个比特币购买的 stated funding source 将显示发行是否在审查期间持续。

常见问题解答 (FAQ)

MSCI 已经删除了 Strategy 吗？

MSCI 已采用资格规则并将 Strategy 列入潜在影响名单。最终的 11 月成分股决定定于 11 月 11 日公布。

删除何时生效？

MSCI 指定 11 月 30 日收盘为实施时间。成分股公告和生效日期是审查时间表的不同部分。

Strategy 反对什么？

公司表示其比特币业务符合经营分部的资格，并认为 MSCI 的框架不公平地针对数字资产 treasury。它估计相关追踪器持有约 1300 万股 MSTR 股票。

MSCI 如何评估资格？

低于 50% 经营性资产核心阈值的公司面临五项财务测试。需要至少四项标记测试失败，且现有成分股必须在两个评估的年度期间都满足失败条件。

哪些公司出现在潜在删除名单上？

名单确定了 Strategy、Metaplanet、Yellow Cake、Skel Fjarfestingafelag 和 Upexi。它使用截至 9 月 30 日的财务信息和截至 10 月 9 日的市场价值。

指数基金出售会自动出售 Strategy 的比特币吗？

不。基金交易涉及 MSTR 股票，而公司报告的 848,517 BTC 是其 treasury 持有的。Strategy 有一套单独的董事会授权比特币货币化政策。

Strategy 今年已经出售比特币了吗？

是的。其 10 月 29 日的结果显示，年内迄今销售额约为 4.318 亿美元，以支持优先股股息和 STRC 回购。它报告在 10 月 19 日至 25 日期间没有进行比特币买卖。

什么能表明该决定是否影响比特币购买？

Strategy 的 filings 披露新股销售、现金使用和比特币购买。这些交易将显示公司在审查后是否以及如何继续为收购提供资金。