Robinhood Chain 是最清晰的研究案例，展示了以太坊经济学随时间的变化。

自成立以来，@RobinhoodApp Chain 总收入约为 $816K。

@Arbitrum，作为中间件提供商，抽取 10%：约 $80K。

Arbitrum 随后向以太坊支付结算费用：$1,538。

利润率大致为：
Robinhood：89%
Arbitrum：10%
Ethereum：0.15%

如果你的论点是“ETH是货币”，那么Robinhood在这里建设是极度看涨的。更多活动，更多ETH抵押品，更持久性。

如果你的论点是“ETH是产生收益的资产”，那么这是极度看跌的情况。

这里有一个令人不安的事实：Robinhood从未打算在Solana、Sui或任何单体L1上构建。他们想要堆栈定制化。他们想成为房东，而不是租客。

以太坊凭实力赢得了这笔交易。只是它没有正确定价。

在我看来，一个健康的分成比例更像是：
Robinhood：75%
Arbitrum：10%
Ethereum：15%

以太坊以边际成本出售加密领域中最有价值的结算层。情况需要改变。@ethlabs_org

谁实际上在积累加密领域创造的价值？

这始于@Blockworks TG群组中与@santiagoroel和其他几人的对话。

加密领域的风险投资大幅缩减！在我看来，主要原因在于链上收入池远低于预期。

根据Blockworks的数据，2025年链上总收入约为$8B，因此我想看看相比之下，链下/中心化公司从这个行业中捕获了多少。

所以考虑链下池：上市公司如Coinbase、Gemini、BitGo、Bullish，加上Robinhood、Galaxy等公司的加密收入，以及币安、Tether、FalconX、Anchorage等私营公司。

结果让我惊讶：链下公司大约产生$70B，大致在$60B到$100B之间，是链上协议和L1的8.5倍。

换个角度看这$8B：即便给链上协议慷慨的70% EBITDA利润率以及30倍倍数，整个可寻址市值今天约为$168B（$8B×70%=$5.6B EBITDA×30倍）。这就是整个链上蛋糕，还不及一家超大型科技公司。

对中心化公司采用更现实的40% EBITDA利润率：$70B×40%=$28B EBITDA×30倍=约$840B合理市值。即使利润率较低，也是整个链上生态系统的5倍。而再换个角度看：整个中心化加密行业，所有加起来，基本上相当于一个OpenAI或Anthropic。

细分数据也很有说服力。链上，L1/L2链占据了近一半（约49%），启动板/交易应用和DEX/永续合约瓜分了大部分剩余。链下，交易所和经纪商占主导地位约66%，稳定币发行商以约19%位居第二，其他所有（做市、支付、基础设施、资产管理）都只有个位数百分比。这两个世界都在同一个漏斗的顶端高度集中：交易及其轨道。

从风险投资角度看，投资早期L1和传统交易所通常比投资大多数代币更有利可图。这比我们想象的要简单一些。

对我来说，共同点在于：链下公司比协议和L1更接近最终用户。它们拥有这种关系并很好地变现。它们抽象化了加密的复杂性：交易、质押、存储、管理，无需触碰冷钱包或MetaMask应用，人们为此支付高额费用。

链上显然处于熊市，但对于协议、L1和链上原语来说，教训是：要构建并更垂直化。更接近最终用户。

一个警告：这是一个近似值，借助Claude完成。许多这些公司没有公开收益，因此私营部分（币安、Tether，尤其是“其他私营”）大多是经验之谈。但从方向上看，差距很难反驳。

我被Goldfinch @goldfinch_fi 彻底血洗了。

这些白痴管理不当，把我们超过$50M的资金搞没了。8个借款人中，2个违约，6个正在重组。基本上钱没了。

我第一次是在2021年9月存入的，后来2022年又存了两次。这该死的已经五年了，我还没拿回全部的钱（而且永远也拿不回了），更别提承诺的10%年化收益了。

他们网站上的仪表盘显示总损失率是20%，但实际上现在接近70%。自从2023年8月我申请提款以来，只拿回了30%的钱。最好的情况是未来1-2年内再拿回10%。

他们雇了一个年薪$400k的首席风险官，他在discord上每月发两次更新，就这。偶尔他们还会为各种其他需求要求$50k - $150k。当然，所有这些钱都是从资金库里拿的。

加密推特（CT）还不知道，但Goldfinch很快就要关闭了。discord上已经发布了“逐步关闭”的公告，很快就会公开。他们的官方推特页面反正是由一个自动回复机器人运营的，谁在乎呢。

$GFI代币跌了-99%，我认为迟早会被下架，因为这个项目已经死了。

这就是DeFi有多脆弱的典型例子。

绝大多数加密货币次级市场的折扣平均为90%，情况从未如此糟糕，与次级市场的做市商交流后他们也表示同样的情况。通常对于有标准归属期的锁定代币来说折扣是60-70% - 1年锁定 + 3-4年归属

像@santiagoroel与@inversion_cap这样为未来十年做好准备的人并不多。

仍有大量西方观众倾向于通过国内视角看待事物，这就是为什么他们未能认识到加密货币实际解决的问题。

另一方面，有太多人专注于无休止的金钱游戏，没有意识到这个行业正在成熟。人们目前认为‘这就是加密货币’的现象，五年后将被视为早期用户行为。

我非常自豪地宣布，我们已经推出了 @ammalgam 协议。

在过去的4年里，我一直在构建一个简单的想法：一个去中心化交易所（DEX）与借贷协议相结合，为DEX流动性提供者创造资本效率，并实现借贷任何资产的实用性。

从技术角度来看，关于协议各个元素的构建有很多要说的。它很复杂，这是构建一个理论上可以支持任何代币借贷的系统的代价。将链下加密货币交易数据与借贷市场解耦，是解锁去中心化金融的关键一步。

一些关键特性：
- DEX交易资产在集成的借贷协议中自动借出，以赚取交易费和借贷费
- DEX交易资产可用作抵押品进行借贷，解锁中性、多头和空头做市以及杠杆流动性
- 杠杆做市在效果上类似于集中流动性，但使用借入资产而非协议机制
- 用户可以借入DEX流动性份额，从而将无常损失转变为无常收益
- 流动性是可互换的，使得借贷计算更简单，用户需求匹配更容易，类似于永续合约相对于期权的优势
- 交易费用随价格变化影响而非交易规模变化，从而允许算法性地对知情与不知情订单流进行定价给DEX，同时使操纵价格变得昂贵
- 一系列保护措施用于防止价格被操纵，使用多个TWAP长度和现货价格的价格区间，以该区间内最差价格对资产进行LTV计算，并限制TWAP中记录的价格每区块移动10个tick以忽略异常值
- 每笔新贷款通过将价格曲线分桶为25个tick的档次，并根据池中swap准备金限制每个档次可支持的潜在清算风险，来检查其对清算风险的影响，以防级联清算
- 跨越多个档次的债务可以分批清算，每次一个档次，使用荷兰式拍卖，随着该档次LTV的增加而增加溢价。这确保了大额贷款不会因一次性清算而面临破坏价格的风险（👋 @newmichwill）

也许有人会说，我们提出的设计和概念与其他东西类似。这在我们构建的许多方面可能确实如此，我们调查了所有已构建的东西并从各处汲取想法，没有开源代码的自由分享精神，这是不可能的。因此，所有合约都是开源的，可在Etherscan上查看。

我们花费了大量时间和精力来修复我们能找到的所有问题。也许这已经足够，也许还不够。今天标志着最终审计的开始，以及我们寻找产品市场契合度的能力开始。今天结束了一个篇章，并开启了下一个篇章。

我希望联系：
- 代币创建者
- 金库操作者
- 链上做市流动性提供者
- 任何曾在链上使用过借贷协议的人
- 交易聚合器
- 搜索者
- 以及任何对我们所构建的东西如何利用感到好奇的人

以下是目前积极支持建设者的Web3天使投资人：

1.) Naval Ravikant (@naval)

AngelList创始人。早期的比特币信徒。

不仅是Web3，他是整个科技领域最具影响力的天使投资人之一。

支持长期建设的创始人，而非下一个周期。

关注领域：基础设施、DeFi、开源、加密原语

2.) Balaji Srinivasan (@balajis)

Coinbase前首席技术官。a16z前普通合伙人。

现存最具加密原生特质的天使投资人之一。

支持真正理解去中心化重要性的建设者。

关注领域：网络国家、DeSci、比特币、去中心化基础设施

3.) Tyler Winklevoss (@tylerwinklevoss)

Gemini联合创始人。Winklevoss Capital联合创始人。

种子轮和A轮阶段。拥有从建立大型加密交易所获得的直接运营经验。

关注领域：Web3、游戏、媒体、机构加密基础设施

4.) Evan Luthra (@EvanLuthra)

以建设者优先的哲学。

全球范围内支持早期Web3创始人最活跃的天使投资人之一。

以在项目达到规模前提供从零开始的实际指导而闻名。

经常出现在区块链活动中。在X上积极展示其投资组合。

关注领域：早期Web3、AI与区块链结合、消费者应用

5.) Kunal Shah (@kunalb11)

CRED创始人。Freecharge联合创始人。

在金融科技、消费者互联网和Web3领域有200多项投资。

亚洲最活跃的天使投资人，在印度初创生态系统中影响广泛。

如果你在印度建设，他是这份名单上最相关的人物。

关注领域：金融科技与Web3结合、消费者加密、支付基础设施

6.) David Tisch (@davidtisch)

BoxGroup管理合伙人。Techstars NYC联合创始人。

种子前和种子轮阶段。高频率。实际操作。

强大的纽约网络。以支持最早期的创始人而闻名。

关注领域：Web3、金融科技、消费者互联网、数字健康

7.) Santiago R Santos (@santiagoroel)

ParaFi Capital前合伙人。

DeFi领域最受尊敬的加密原生天使投资人之一。

深刻理解协议经济学和链上治理。

关注领域：DeFi协议、代币设计、链上基础设施

8.) Stani Kulechov (@StaniKulechov)

@aave创始人。

现在积极投资于从事DeFi、社交和借贷原语的建设者。

少数几位建立了十亿美元协议并正在支持下一代的创始人之一。

关注领域：DeFi、社交金融、借贷基础设施、开源

9.) Sandeep Nailwal (@sandeepnailwal)

@0xPolygon联合创始人。

通过Symbolic Capital支持建设者。以支持个人开发者的Nailwal Fellowship而闻名。

整个生态系统中最支持建设者的天使投资人之一。

关注领域：ZK基础设施、DeFi、开发者工具、印度建设者

10.) Julien Bouteloup (@bneiluj)

Stake Capital创始人。Curve生态系统工具的构建者。

深度的DeFi原生者。支持深刻理解协议机制的创始人。

关注领域：DeFi、MEV、质押基础设施、收益协议

天使投资人实际上在2026年希望从他们自己的话中看到：

- 可运行的代码而非白皮书
- 真实用户而非预测
- 亲自理解问题的创始人
- 长期信念而非短期叙事
- 加密原生判断加执行能力

仍在开支票的天使投资人比以往任何时候都更自律、更关注基本面。

炒作不再有效。实际进展才有效。

如何真正接触到他们：

- 在X上真诚地参与他们的内容
- 构建他们会感兴趣的东西
- 通过他们的投资组合创始人获得暖介绍
- 在需要任何东西之前持续出现

冷DM偶尔有效。暖关系总是有效。

为正在筹款的创始人保存此信息。

数字资产正在发挥作用，但并非如你所想，与@santiagoroel创始人@inversion_cap共同探讨

00:00 开场
01:52 今天身处数字资产领域意味着什么
04:22 互联网纳斯达克类比正在上演
07:00 Inversion基金策略详解
09:44 最大融资轮流向金融科技而非纯数字资产
12:27 为何现有巨头胜出而非颠覆者
15:00 加密有用但非充分条件
18:33 马克擅长招聘更擅长解雇
20:53 加密直面你的金钱
23:10 并非所有人都能成为自己的银行

与Western Union CEO的炉边谈话。
> 你们加密圈的人以为实时结算是新东西
> 我们做实时结算已经20年了
> 你可以去WU给危地马拉的妈妈汇款，3秒到账
> 但这仅因我拥有$1.5B的流动性池
> 稳定币将还我这$1.5B
> 我的股票交易价为$2.7B
> 我将用这$1.5B回购大量股票
> 对了，我们还将用稳定币为1亿多客户提供美元借记卡，即迷你银行账户

稳定币不会干掉Western Union...

它们会拯救它。

*用伯尼·桑德斯的声音* 我再次提醒你，DAS门票价格今天就要上涨了。别错过，现在就注册来见：@StaniKulechov (Aave创始人) Kathleen Wrynn - Invesco数字资产主管 Ben Forman - @paraficapital创始人 @TFGolden - Baillie Gifford代币化主管 @santiagoroel - Inversion创始人 @RebeccaRettig1 - Jito首席法务官 @syrupsid - Maple Finance创始人 @Mclader - Native Markets联合创始人兼CEO @tushar_jain - Multicoin Capital联合创始人 @Melt_Dem - Crucible Capital创始人