**迈克尔·塞勒如何在八个月内构建世界最大的优先股**_新闻

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**迈克尔·塞勒如何在八个月内构建世界最大的优先股**

2026-04-30 01:47:51

核心要点

STRC资产管理规模：九个月内达到85亿美元，流动性是次大规模优先股的25倍。收益率：11.5%的税收递延收益，在纽约的税收等价收益率达24%，在迈阿密为18%。二月需求暴跌：在比特币下跌期间，月需求从5亿美元骤降至8000万美元，跌幅达84%。夏普比率：高达2.7，相比之下英伟达为1.89，标普500指数低于1.0，货币市场则为负值。储架注册：规模达210亿美元，是此前任何信贷工具注册规模的42倍。

11.5%收益率背后的工程学

Saylor在展示具体数据前，首先阐述了理论基础。过去五年，比特币年均回报率为38%，黄金约为8%，房地产6%，货币市场3%。任何资产支持信贷工具的收益率上限，都取决于其底层资产的回报率。他明确指出：“你无法创造一种信贷工具，使其支付的股息高于所投资本的资本回报率。” 比特币38%的收益率上限并非预测，而是一个数学约束。STRC的设计使其能在该约束内良好运作，收益率定为11.5%。

STRC投资者获取比特币回报的第一部分，并放弃超出部分。策略方保留利差。如果某年比特币实现30%的回报，STRC持有者获得11.5%，策略方的股权则捕获剩余的18.5%。作为放弃上行空间的交换，STRC投资者获得了资本保全、月度现金流，以及资本返还的税务处理，可将股息收入递延至工具的成本基础降至零为止。在纽约，其税收等价收益率为24%，在迈阿密为18%。相对于3.6%的货币市场利率，这是Saylor反复强调的对比，并非因为这不公平，而是因为对大多数散户投资者而言，这是唯一重要的比较基准。

该工具以6:1的超额抵押机制运行。比特币价格即使从其抵押价值下跌80%，STRC仍能得到全额抵押支持。损失由股权方吸收，信贷方不受影响。在Saylor展示的期间，比特币曾达到125,000美元的峰值后下跌38%，而STRC在整个过程中保持面值，回撤为0%。

无人提及的二月数据

Saylor直言不讳地描述了二月的情况：“我们被迎面重击。” 月需求从5亿美元暴跌至8000万美元，在比特币下跌的一个月内骤降84%。三月需求恢复至15亿美元，四月达到35亿美元。复苏是真实的。但二月的数据点揭示了关于STRC购买者身份和动机的结构性信息。

STRC 80%由散户持有。散户投资者购买信贷工具的方式与机构信贷投资者不同，他们并非独立于市场情绪来评估收益率、久期和违约概率。他们在比特币牛市期间购买STRC，是因为它能提供与比特币相关的稳定性以及真实收益。当比特币大幅下跌时，散户对所有与比特币相关资产的需求也随之下降，包括这款专门为比特币不稳定时期设计以保持稳定的工具。STRC保持了面值，但其需求却崩溃了。这是两种不同的稳定性衡量标准，二者之间的差异是二月数据提出的问题，而四月的复苏并未解答这个问题。

210亿美元储架注册的真正作用

在STRC之前，信贷工具史上最大的储架注册规模为5亿美元。策略方提交了210亿美元的注册，规模是其42倍。Saylor用一句话描述了STRC相对于富国银行、美国银行和摩根大通的竞争地位：“这就像幼儿期的超人在痛揍所有人。” 数据支持这种侵略性。STRC的流动性是次大规模优先股的25倍，且成立尚不满一年。

储架注册允许持续按市价发行，无需为每次发行提交新的招股说明书。凭借210亿美元的额度，策略方能够满足STRC产生的任何需求水平，而无需担心供应限制或监管摩擦。四月35亿美元的月度需求运行率之所以能够实际实现，正是因为储架注册允许即时的供应响应。储架注册本身不是产品，而是使产品能够规模化生产的工厂。此前没有信贷发行人建造过如此规模的工厂，因为此前没有信贷工具产生过需要它的需求。

终结争论的夏普比率比较

STRC的夏普比率为2.7，意味着投资者每承担一美元波动，就能获得近三美元的回报。Saylor对市场上其他所有工具的定性非常直接：“无回报的风险。” 按此标准表现最佳的大盘股英伟达，夏普比率为1.89。标普500指数低于1.0。比特币低于1.0。黄金为0.4。货币市场的夏普比率为负值，因为发起方收取的费用超过了其提供的回报。STRC比世界上次优的信贷工具高出5倍。

需要注意的方面是久期。STRC的夏普比率是在八个月内测量的，其间包含了一次重大的压力事件（二月），当时面值得以保持但需求暴跌了84%。在一个包含一次复苏的比特币牛市八个月内测量的夏普比率，与在一个包含持续12至24个月熊市的完整周期内测量的夏普比率是不同的。用于生成收益率的比特币五年平均年化回报率经历了多个周期。而STRC尚未经历。

21年期的数学及其要求

Saylor展示了一个仅凭收益率和夏普比率无法捕捉的复利比较：该工具跨越数代而非数个季度的表现。投资于国债的100美元，在21年后税后变为158美元。而同样的100美元通过STRC，借助税收递延股息再投资及递增基础继承结构，将变为965美元，使得两代人都能在同一笔原始投资上获得免税股息。其内在计算逻辑是一致的。隐含其中的假设是：STRC能在21年内维持其11.5%的收益率和面值。这要求比特币在二十年内持续跑赢所有主要资产类别，并且策略方需要在多个比特币周期内保持偿付能力。

Saylor明确阐述了其最终目标：“为十亿人提供一个年收益率为8%至10%的高收益数字银行账户。将比特币推升至每枚1000万美元。” 这正是STRC旨在服务的愿景。确认该工具是否处于此轨迹的信号是：在比特币价格连续三个月下跌50%或更多的时期内，月度需求能否保持在5亿美元以上——这是二月曾接近但未持续承受的压力阈值。如果历史上的比特币周期模式成立，这一测试很可能在未来12至24个月内到来。STRC已在价格方面通过了一次压力测试，但尚未在信念层面通过测试。当那次测试来临时，增长图表、夏普比率以及21年期的复利计算，要么将被验证为新信贷范式的基础，要么将被重新解读为有史以来设计最精密的比特币牛市产品的指标。

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