美国证券交易委员会拟废除NMS规则第611条和第610(e)条
美国证券交易委员会已提出修订方案,拟废除全美市场系统规则中的第611条和第610(e)条,这两项自2005年起塑造美国股票交易格局的市场结构规则将被移除。
第611条即所谓的"订单保护规则",禁止交易中心以劣于其他交易所显示的受保护报价的价格执行股票交易。第610(e)条则限制锁定与交叉报价——即最佳买价等于或超过最佳卖价的情形。
该提案还将删除第600条中的相关定义,并对全美市场系统规则进行相应调整。提案在《联邦公报》上公布后,将有60天的公众意见征询期。
代币化股票交易迎来更清晰的开端
拟议的规则废除对代币化股票具有直接影响,因为去中心化金融交易系统的运作方式与传统证券交易所截然不同。自动做市商依赖于流动性池、智能合约和基于滑点的定价机制,而非像经纪商、交易所和另类交易系统那样通过全国市场系统路由订单。
这与第611条产生了直接冲突:自动做市商难以在每笔交易中暂停结算、对比受保护股票交易所的报价、处理跨市场扫单指令,并确保在结算前按照全国最佳买卖报价进行路由。第610(e)条也带来了类似问题,因为链上流动性池的价格会随着流动性变化而自然锁定或交叉显示的市场报价。
Galaxy Digital研究主管Alex Thorn称该提案是"代币化股票的重大突破",并指出若规则变更顺利推进,自动做市商将成为最明显的受益者之一。TD Cowen的华盛顿研究团队同样认为此提案有利于代币化股票,并预计最终定稿将于2027年第一季度完成。
经纪商最佳执行义务成为核心
废除第611条并不会消除代币化股票交易中的投资者保护义务,而是将更多责任转向经纪商的最佳执行、交易场所管控、信息披露、监控以及平台注册等方面。
对于代币化股票而言,这一架构比基于传统交易所路由的"穿价交易规则"更为适宜。受监管的代币化股票平台可以围绕清晰的执行政策、定价披露、市场准入规则和托管控制来设计自动做市商或混合流动性模式,而无需试图让每一笔链上交易都表现得像路由后的股票订单。
这一变革还有助于代币化股票市场支持全天候交易、更小的交易规模以及零碎股份的获取。在传统股票基础设施中,每笔执行都必须与传统交易时段和交易场所结构中的受保护报价进行比对,这使得上述功能难以实现。
自动做市商仍需超越规则层面的支持
代币化股票的自动做市商仍需解决法律所有权结构、托管、过户代理支持、公司行为处理、股息分配、股东权利、制裁合规以及市场监控等问题。如果用户无法依赖可执行的所有权权利和清晰的结算流程,那么仅仅追踪股票价格的代币是远远不够的。
自动做市商的设计本身也伴随着交易风险。流动性薄弱的池子可能导致严重滑点,流动性过时可能在财报发布、停牌或重大新闻后造成资产定价错误。若系统内未内置保护措施,最大可提取价值、预言机延迟以及流动性碎片化都可能削弱执行质量。
规则变更不会直接解决这些问题,但它将消除DeFi交易机制与一项已有20年历史的股票市场路由规则之间的结构性不匹配。
代币化股票迈向市场结构改革
美国证交会的提案出台之际,代币化股票活动正跨越交易所、DeFi基础设施和市场数据提供商不断扩展。币安的股票代币业务资产管理规模已突破4亿美元,而Pyth则为加密原生市场推出了涵盖股票、金属和石油的全天候指数。
该提案也紧随证交会此前对广泛代币化股票豁免的谨慎态度。Hester Peirce在豁免救济上更为狭隘的立场曾延缓了美国快速落地的预期,但新的NMS提案剑指问题的另一层面:股票市场基础设施本身,而不仅仅是代币发行。
若规则废除最终落地,代币化股票平台将拥有更大空间来测试受监管的自动做市商、混合订单簿以及全天候结算模式,而不会立即与第611条产生冲突。对于DeFi开发者而言,这一变革可能将代币化股票从合规的边缘案例转变为更具现实性的受监管市场设计。

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