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比特币44亿美元供应过剩：机构需求为何不再吸纳卖盘

2026-07-01 04:01:40

BTC

六月的感觉有所不同。第一季度那种逢跌必买的势头突然变得单薄，市场不再容忍犹豫。到月末，一张广为流传的图表用一条线说明了问题：机构不再为其他人接盘了。

关键数字是：美国现货ETF在六月净卖出了约71,600枚比特币，而企业 treasury 只买入了约7,500枚。再加上稳定的矿工发行量，市场面临着约77,000枚比特币的隐性缺口，按当时价格计算相当于约44亿美元，这些供应正等待买家。

这就是积压形成的方式。不是因为某只鲸鱼抛售，而是因为通常的接盘者同时退后了。

发生变化的并非比特币突然变得不那么稀缺，而是最可靠的流通供应吸收方——美国现货ETF——停止了吸收并开始分发，而其他传统买家也变得更加挑剔。当多个需求端同时降温时，价格必须付出更大努力来清除库存。

市场并未失去其长期买入意愿，但它失去了前排座位的买家，正好在发行和机会主义抛售仍然需要归宿的时候。

到六月初，现货比特币ETF结束了创纪录的连续13天净流出，这一波流出已从该产品系列中抽走了超过44亿美元，累计管理资产规模从约1042.9亿美元下滑至约804.0亿美元。即使在那波流出结束后，赎回仍不断出现。6月22日，现货加密ETF的净流出总额约为1.1亿美元，其中贝莱德的IBIT单日就贡献了约9960万美元。

我们是如何走到这一步的：从ETF狂热到赎回

美国现货ETF在一月推出，形成了一股资金流入的磁力。投资顾问终于可以在无需处理托管问题的情况下进行配置，做市商也可以干净地对冲。数月来，这些产品吸收了来自交易所和矿工的币，收紧了流通量，并助推了每一次突破。

然后五月中旬到来，资金流向逆转了。一些持有人在强劲上涨后获利了结，更广泛的风险资产出现波动，ETF的买入意愿变成了双向。六月初的连续13天净流出虽然在百分比上并不巨大，但它改变了行为。一旦赎回开始，授权参与者就会卖出底层资产，除非二级流动性接住。这意味着现货市场上出现了真正的卖方，而不仅仅是衍生品。

为什么五到六月如此重要

三件事情同时发生：宏观波动促使多资产基金在季度末削减风险——比特币并非孤立存在，当再平衡启动时它也会受影响；ETF投资者看到波动表现后选择减持，这机械地迫使底层BTC被卖出；其他稳定买家并未同时扩大买入规模，因此市场不得不在没有通常的安全网的情况下消化供应。

简而言之，曾经用被动买单迎接每一波币的投资者退后了，而这个缺口几乎立即在价格走势中显现出来。

积压的形成机制：资金流、矿工与 treasury

让我们具体看看六月设定市场节奏的供应源和需求端。

ETF现在是双向通道

由Glassnode衍生的图表显示，美国现货ETF在六月净卖出了约71,600枚BTC，而企业 treasury 在同一时期增持了约7,500枚BTC。考虑到新发行量，该图表暗示净积压接近77,000枚BTC，按当时价格计算约为44亿美元。

矿工是稳定的发行者，只是规模比以前小

在2024年4月减半之后，每个区块的补贴为3.125枚BTC。按每天约144个区块计算，日均新增供应约为450枚BTC。减半有帮助，但当边际买方退场时，发行量仍然可观。

Treasury 的买入是间歇性的

企业型和国家型 treasury 并不会每天阶梯式买入市场。它们倾向于一次性大量买入，然后沉寂。六月估计的7,500枚BTC的 treasury 需求有帮助，但未能抵消ETF赎回，而且它还伴随着另一条可能增加未来卖压的头条新闻。MicroStrategy 公布了一项比特币变现计划，授权最多12.5亿美元的潜在BTC出售，以建立25.5亿美元的美元储备用于优先股股息和利息支付。如果执行，即使是部分执行，那也是市场需要吸收的真实供应。

2026年6月驱动因素大致影响备注美国现货ETF净流量约售出71,600枚BTCGlassnode通过CoinDesk呈现的视图企业 treasury约买入7,500枚BTC估计的总活动矿工发行量每天约450枚BTC减半后每区块3.125枚BTC补贴图表暗示的积压约77,000枚BTC按六月价格约44亿美元

不同的数据提供商会用各自的方法统计这些数字。关键不在于精确的总和，而在于符号和方向。六月份，净供应超过了来自常规机构买家的净需求。

谁在另一边？重要的需求端

在ETF退后的时候，谁能够大额接手另一边的交易？

散户与离岸现货：散户的兴趣随价格动量起伏。离岸交易所可以处理大额交易，但转移币的成本、监管变化以及信用考量都会在美系机构抛售库存时拖慢响应速度。

稳定币资产负债表：稳定币供应是新增购买力的一个干净代理指标。稳定币流通量的扩张通常先于更强的现货买入意愿。持平或收缩的流通量通常意味着追逐下跌的美元更少。如果ETF投资者正在卖出而稳定币增长乏力，市场就只能以更低的价格来吸引边际买家。

长期配置者：养老金和捐赠基金行动缓慢。即使投资逻辑完好，委员会也是按季度而非每天开会。除非有明确的估值或叙事催化剂，这些买家不太可能冲进波动的市场。

资产负债表买家：偶尔的企业 treasury 可以帮忙，但它们是断断续续的。MicroStrategy 的变现头条显示了同一枚硬币的另一面。资产负债表可能根据融资需求既买入也卖出，而眼下有些信号指向的是潜在供应而非需求。

当前市场结构告诉我们什么

市场结构并不能预测未来，但它揭示了谁在今天掌握控制权。六月的走势暗示了从被动配置者向快钱的交接。

期货资金费率和基差：当现货供应压倒被动买单时，资金费率往往会压缩，基差随着多头变得谨慎和做市商降低持仓要求而冷却。持续负资金费率将是更强的压力信号，但即使微小的压缩也表明多头不太愿意为敞口支付溢价。

期权偏斜与已实现波动率：当市场担心后续下跌时，看跌偏斜往往会上升。如果虚值看跌期权相对看涨期权变得更贵，说明对下行保险的需求是真实的。与此同时，当流动性稀薄且供应需要追逐买单时，已实现波动率往往上升。

订单簿深度：薄弱的订单簿会放大波动。如果ETF正在赎回，而交易商看到自然挂单需求减少，他们会退后或扩大价差。这迫使价格发现，有时会超出合理范围。解决方式要么是时间，要么是新鲜资本，要么是能带回强手的叙事冲击。

对价格、流动性和波动性的影响

积压不是一种永久状态。它是一个在当前水平上卖家多于买家的窗口。价格会下跌，直到卖家完成或买家找到价值。

实际影响很直接：下跌走得更远，因为第一层买单不像第一季度ETF壁垒那样牢固；上涨消退得更快，除非伴随资金流确认，因为上方潜伏着等待反弹卖出的供应；跨市场相关性上升，因为宏观基金以篮子方式管理风险。比特币仍然与流动性状况和利率预期挂钩，只是有了一个更大的放大器。

这些都不会打破长期叙事。它只是意味着市场必须重置头寸，并以传统方式——通过时间和双向价格行动——重新建立信心。

未来六周需要关注什么

如果你关心积压如何化解，有几个信号比头条新闻更重要：每日ETF资金流——连续几个交易日多家发行方出现广泛净流入，而不仅仅是一家，将告诉你投资顾问又开始逢跌买入。关注像6月22日这样的日子，其中单一产品IBIT驱动了大部分流出；稳定币供应增长——流通量上升暗示新的干火药，尤其是在散户和自营交易台行动更快的离岸场所；矿工行为——现在每天发行约450枚BTC，通过链上观察他们的 treasury 变化和矿池支付。如果矿工比平时分发更多，就会给反弹带来压力；企业 treasury 头条——MicroStrategy 计划最多12.5亿美元的潜在BTC销售，如果启动，将给市场待办清单增加真实供应；衍生品倾向——资金费率重置、更健康的期限结构以及更平静的偏斜，将表明市场足够平衡以接住资金流而不产生缺口；宏观催化剂——政策更新、通胀数据和季度末再平衡都会改变边际美元的优先顺序。友好的背景有助于ETF资金流保持稳定。

风险与可能出错的地方

持续的ETF赎回——如果投资顾问在整个夏季继续削减，市场必须持续清除真实的现货销售；融资驱动的企业卖出——包括MicroStrategy授权在内的任何大规模变现计划的后续行动，都会增加市场必须应对的供应；矿工压力——更低的价格和更高的能源成本可能迫使较弱的生产者出售更多产量，增加日常流通量；衍生品平仓——拥挤头寸中的剧烈波动可能触发强制卖出，放大积压；流动性真空——如果做市商扩大价差并退后，缺口会变大，止损指令会更快级联；监管冲击——新规则或执法行动可能会在资金流需要买单时冷却配置者的胃口。

积压很少会干净利落地结束。它们通常以两种方式终结：要么是缓慢磨底重建买单，要么是一次性剧烈抛售重置头寸。

常见问题

比特币的供应积压到底是什么？

这是一个时期，其中待寻找归宿的BTC数量超过买家愿意在当前价格接受的数量。缺口可能来自ETF赎回、矿工出售产量、treasury 变现或交易者去风险。价格通常必须调整，否则买家需要回归才能恢复平衡。

2024年减半不是解决了供应压力吗？

减半减少了发行量，但并未消除它。每天约450枚BTC，矿工仍然增加必须被吸收的实质性供应。当最大的边际买家——美国现货ETF——正在赎回时，这个发行量就变得重要了。

ETF赎回规模多大，为什么重要？

六月，美国现货ETF净卖出约71,600枚BTC，相对于其他需求端来说规模很大。由于ETF持有实物BTC，赎回转化为底层销售，除非二级市场吸收份额而不触及一篮子。

企业 treasury 在逢跌买入吗？

有些确实买了。估计显示六月约有7,500枚BTC的 treasury 购买，这有帮助，但未能填补ETF流出留下的漏洞。Treasury 是间歇性买入，当融资需求变化时它们也可能卖出。

MicroStrategy的计划会短期内影响价格吗？

有可能。该公司授权最多12.5亿美元的潜在BTC出售，以建立美元储备用于偿付义务。时机和规模无法确定，但如果他们卖出，市场将需要额外吸收供应。

哪些信号表明积压正在清除？

寻找多家发行方的多日ETF净流入、稳定币供应上升、更平静的衍生品指标以及更好的订单簿深度。如果下跌开始更早被买入，而反弹不再遇到沉重的卖墙，说明市场正在重建缓冲垫。

这是长期熊市的开始吗？

不一定。积压在牛市也会发生，尤其是在大幅上涨之后。关键在于新鲜资本是否会回归，以及卖家是否完成其任务。在此之前，预计波动区间更震荡、双向行动更多。这不是投资建议，请妥善管理风险。

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