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美债回购压低债券收益率，40万亿美元债务成焦点

2026-08-26 05:31:37

美国国债市场再度成为全球金融焦点

8月25日，长期国债收益率下行，因投资者持续评估华盛顿大幅增加国债回购的决定——这项干预措施旨在改善流动性，此前长期借贷成本升至近二十年未见的水平。基准10年期国债收益率跌至约4.65%，30年期国债收益率则降至约5.18%。与此同时，美国国债总额首次突破40万亿美元。这一组合引发了异乎寻常的重要争论：国债回购究竟是旨在改善日益庞大的债券市场流动性的技术工具，还是正在演变为一种企图，阻止投资者要求为美国融资提供显著更高的收益率？这一区别对债券、美元、股票、黄金以及更广泛的全球金融体系至关重要。

国债收益率再度走低

8月25日，美国国债收益率连续第二个交易日下行。基准10年期国债收益率下跌约5.5个基点，至约4.65%。30年期国债收益率下跌约5个基点，至约5.18%。两年期国债收益率也出现下跌，逼近4.20%。债券收益率与价格走势相反。这意味着收益率下降反映出国债需求增强，或市场预期金融环境将趋于宽松。此轮下跌之前，市场经历了数周波动，投资者要求持有长期美国债务的收益率持续走高。这种压力足够严重，以至于财政部不得不更积极地干预。

财政部将长期国债回购规模翻倍

财政部长斯科特·贝森特宣布，该部门将把针对较长期限政府证券的某些回购操作规模扩大一倍。该计划主要适用于10至30年期国债。回购规模将增至每笔操作至少40亿美元。首次扩大后的操作定于9月10日进行，将聚焦于10年期和20年期证券。据财政部称，目标是改善流动性。国债回购让政府能够从投资者手中购买较旧且流动性较差的债券。这可以使市场交易更容易，并减少旧证券与新发行债券之间的定价扭曲。在正常情况下，这主要是一种技术性市场管理工具。争议在于时机。该声明是在长期国债收益率达到近20年最高水平后立即发布的。

长期国债收益率为何上涨

多种力量推动收益率走高。首先是巨额政府借款。美国持续出现巨额财政赤字，这意味着财政部必须发行大量债务来为政府支出融资。更多的债券供应通常需要更强的投资者需求。如果投资者不愿以现有价格吸收这些供应，收益率就会上升。第二个因素是通胀。购买30年期债券的投资者需要确信，他们几十年后收到的美元能够保持足够的购买力。持续的通胀会削弱这种信心。因此，债券投资者要求更高的收益率作为补偿。第三个因素是围绕美国财政轨迹日益增长的不确定性。美国政府支出庞大，而利息成本本身已成为联邦预算中最大的组成部分之一。这些力量共同在国债收益率曲线长端造成了压力。

美国债务已突破40万亿美元

此次回购的时机特别敏感，因为美国国债总额现已超过40万亿美元。财政部数据显示，未偿公共债务总额达到约40.047万亿美元。其中，约32.266万亿美元为公众持有的债务，另有7.782万亿美元为政府内部持有。这个里程碑在心理上意义重大，但其背后的趋势更为重要。美国债务在不到十年内增长了一倍多。2017年1月唐纳德·特朗普开始首个总统任期时，联邦政府欠债约19.95万亿美元。这一增长反映了疫情相关支出、税收政策、与老龄化相关的福利成本、基础设施支出以及持续的结构性赤字。

偿债成本正成为更大问题

最重要的问题不仅仅是债务规模，而是偿债成本。联邦政府目前每年在利息支付上花费约1.1万亿美元。偿债成本已超过几个主要的联邦支出类别。在2026财年的前10个月，利息支出超过了医疗保险支出，成为仅次于社会保障的第二大联邦预算项目。这造成了一个棘手的反馈循环：更多的债务推高利息成本，更高的利息成本增加政府支出，从而导致更大的赤字，更大的赤字又需要额外的借款。如果投资者同时要求更高的收益率，这个循环会变得更加昂贵。这解释了为什么长期国债收益率在政治和经济上变得如此重要。

国债回购为何重要

回购计划有助于缓解一些即时的市场压力。通过购买较长期债券，财政部创造了额外的需求来源。更高的需求推高债券价格，债券价格上涨则压低收益率。这正是市场在声明发布后立即看到的景象。扩大计划宣布当天，30年期国债收益率下跌了近10个基点，10年期收益率也出现下跌。但最初的走势并未完全持续。到周末时，长期收益率的大部分跌幅已被逆转。这表明投资者对债务供应、通胀和财政政策仍有潜在担忧。

财政部表示常规拍卖将继续

8月24日，贝森特做出一个重要澄清：即使增加国债回购，财政部仍将继续其定期安排的债务拍卖。这意味着华盛顿并非因为在一级市场购买部分债券而减少长期发行。财政部将继续按照8月初公布的再融资计划出售证券。这造成了一种不寻常的动态：一方面，政府在发行新债券；另一方面，它又在购买较旧的证券以改善流动性。这一过程可以使市场运行更顺畅，但并不会减少政府的总融资需求。

财政部如何为回购买单？

这是另一个重要问题。财政部不能创造货币，这一权力属于美联储。因此，要购买债券，财政部需要使用现有现金或从其他地方筹集资金。一个可能的来源是财政部一般账户（TGA）。TGA实际上是联邦政府在美联储的支票账户，最近持有约9400亿美元。理论上，这笔现金可用于为债券回购融资，而无需立即发行新债。但使用TGA会减少政府的现金缓冲。另一个选择是发行更多短期国库券。这将使政府能够购买较长期债务，同时用较短期限的借款替代。这种策略实际上会降低市场中的久期，但也可能带来新的风险。

批评者称财政部正在管理价格

并非所有人都将扩大回购视为简单的流动性操作。亿万富翁投资者斯坦利·德鲁肯米勒批评了这一决定。他认为，市场将扩大操作解读为一种价格管理形式是正确的。德鲁肯米勒表示，在长期端进行干预有可能损害国债市场最宝贵的资产之一：信誉。他的担忧在于，一旦政策制定者因为收益率达到政治上的不适水平而开始干预，投资者可能会预期未来会有更大的干预。这可能会模糊市场运作与收益率管理之间的界限。财政部否认其试图人为控制债券价格的说法。贝森特表示，目标是在8月份市场异常稀薄的情况下支持流动性。

国债市场信誉为何重要

美国国债在全球金融中扮演着独特角色。国债被用作抵押品，银行将其作为流动资产持有，央行将其作为外汇储备。投资基金使用国债收益率作为几乎所有其他金融资产定价的基准。10年期国债收益率影响抵押贷款利率、企业借贷成本和股票估值。30年期国债收益率影响长期融资，并反映市场对通胀、增长和财政信誉的预期。由于国债处于金融体系的核心，对市场运作方式的信心极其重要。投资者需要相信价格主要反映供需和经济基本面。如果他们开始认为政府会在收益率变得不适时干预，风险溢价最终可能会上升而不是下降。

收益率下降对股市有利

目前，较低的国债收益率正为股市提供一些支撑。8月25日，标普500指数上涨，科技股也从近期的疲软中反弹。较低的收益率通常有利于成长股。原因在于估值。当用于估值的贴现率上升时，公司未来的利润在今天价值更低。科技公司通常基于对未来可观盈利的预期而以高估值交易，这使得它们对国债收益率的变动特别敏感。当10年期收益率下降时，这些未来盈利在现值计算中变得更有价值。这是长期收益率缓和后股市反应积极的原因之一。

美元也在反应

在最初的国债回购声明发布后，美元大幅走弱。欧元兑美元升至两个多月来的最高水平。截至8月25日，美元指数交投于约98.96。即时的反应反映出市场担忧：积极压制较长期收益率可能会降低美国资产的相对吸引力。如果投资者从国债获得更低回报，持有美元的动机可能会减弱。同时，干预增加可能引发对货币贬值的担忧。这并不意味着国债回购等同于量化宽松。它们并不相同。美联储可以创造新货币来购买证券，而财政部不能。但市场仍会密切关注任何看似旨在降低政府借贷成本的政策。

黄金和比特币正受益于同一叙事

最有趣的后果之一是黄金和比特币同时走强。黄金近期攀升至每盎司约4700美元，比特币升至80000美元以上。两者都受益于美元走弱以及市场对所谓“贬值交易”重新燃起的兴趣。其逻辑是，当投资者对法定货币的购买力感到担忧时，他们会寻求稀缺资产。黄金历来扮演这一角色。比特币因其最大供应量限制在2100万枚，吸引了类似投资者。这两种资产在许多市场环境中表现迥异，但它们的同步上涨表明，国债政策可以影响远不止政府债券的市场。

40万亿美元债务里程碑改变了背景

如果联邦债务稳定，国债回购不会引起如此多的关注。40万亿美元这一里程碑使得每一次干预都更具政治敏感性。投资者越来越多地追问：收益率上升是反映暂时的流动性问题，还是对不断恶化的财政基本面的理性反应？如果问题纯粹是流动性，回购可以提供帮助。如果问题是结构性债务积累，流动性工具无法解决根本问题。这一区别至关重要。政府可以改善其债券的交易方式，但不改变其欠款数额。

财政赤字依然庞大

联邦预算继续出现巨额赤字。美国7月份录得约4320亿美元的赤字。2026财年前10个月的赤字已经超过了上一整个财年的缺口。关税退税减少了海关收入，社会保障和医疗保险支出持续上升，利息支出也在增加。这些因素表明，在可预见的未来，财政部仍将是一个大型借款人，这意味着投资者将继续要求补偿，以吸收大量政府债务。

外国国债需求是另一个风险

外国投资者仍是国债市场的重要参与者，他们持有相当大份额的可交易美国国债。但据路透社报道，过去一年外国投资者的需求有所减弱。这一点很重要，因为美国政府需要一个庞大且多元化的买家群体。如果外国央行、主权投资者或全球资产管理公司不愿增加国债敞口，国内投资者就必须吸收更多供应，这可能需要更高的收益率。持续的美元疲软可能使问题进一步复杂化。外国投资者既关心他们获得的收益率，也关心债券计价货币美元的价值。

回购能否让国债收益率保持低位？

短期内，是的。国债购买创造了需求。流动性改善可以降低投资者因持有较旧或交易不活跃证券而要求的溢价。声明本身也会影响市场心理。但要维持收益率永久性低位则困难得多。归根结底，长期国债收益率反映了几大力量：通胀预期、美联储政策、经济增长、政府借款、全球需求、财政信誉以及投资者对美元的预期。国债回购只影响其中一部分。这解释了为什么声明发布后最初的收益率下跌部分被逆转。

如果收益率再次上升怎么办？

这是核心风险。如果30年期收益率在扩大回购后仍重返近期高位，政策制定者将面临艰难抉择。他们可以再次增加回购操作。贝森特已表示，更大的回购仍有可能。但这样做可能会加剧对财政部试图管理市场价格的批评。或者，官员们可以允许收益率上升。这将保留市场价格发现机制，但会增加政府借贷成本，并给抵押贷款、企业信贷和股票带来压力。两种选择都不轻松。最好的结果是收益率在通胀和财政基本面改善的推动下下降，而非通过干预。

财政改革将是更持久的解决方案

对回购策略的批评者认为，降低长期借贷成本的唯一可持续途径是改善政府的财政轨迹。这意味着减少基本赤字。基本赤字衡量的是政府支出减去收入（不包括利息支出）。如果华盛顿能够缩小这一差距，财政部将需要发行更少的债务。更少的发行将减轻债券市场的压力，投资者也可能要求更小的财政风险溢价。但实现有意义的赤字削减需要涉及支出和税收的艰难政治选择。回购则实施起来容易得多。这使得它们作为短期工具具有吸引力，即使它们无法解决结构性问题。

投资者应关注以下指标

几个指标将显示财政部的策略是否奏效。第一是30年期收益率。如果它保持在或接近近期低点，回购声明可能已成功稳定了长端。第二是国债拍卖需求。拍卖疲弱将表明投资者仍需要更高的收益率来吸收新供应。第三是美元。持续的美元走弱可能表明债券市场干预正在引发对美国资产的更广泛担忧。第四是通胀。更低的通胀将为国债市场和美联储提供更多空间。第五是联邦赤字。如果财政前景没有改善，政府将继续发行巨额债务。最后，投资者应密切关注9月10日的回购操作。这将是新计划下的首次实际扩大购买。

国债回购无法消除债务问题

国债收益率的最新下跌为金融市场提供了暂时的缓解。10年期收益率已回落至约4.65%，30年期收益率接近5.18%。股市反应积极，美元走弱，黄金和比特币受益于重新燃起的贬值担忧。但最重要的数字仍然是40万亿美元。美国在长期借贷成本越来越难以管理的同时，跨越了一个历史性的债务门槛。国债回购可以改善市场流动性，减少短期压力，甚至可能有助于防止债券收益率出现无序波动。但它们无法降低潜在的财政赤字。这使得当前的国债策略成为一次重要的市场干预，但并非美国债务问题的解决方案。下一个考验从9月10日开始。如果更大规模的回购取得成功，同时拍卖保持强劲，收益率企稳，那么财政部可能会声称其流动性策略正在奏效。如果收益率在干预后继续攀升，投资者可能会得出结论：问题从来不仅仅是流动性，而是债务本身。

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