比特币链上显廉价，但调整结束了吗？_新闻

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比特币链上显廉价，但调整结束了吗？

2026-06-10 17:12:19

要点总结

6月4日，比特币的交易价格比实现价格53,391美元高出20%。

实现价格反映了所有比特币持有者的综合成本基础。

MVRV比率为1.1，为2022年熊市底部以来的最低水平。

SOPR降至0.986，意味着持有者正在积极亏损出售。

交易所储备降至271万枚比特币，为该数据系列中的最低值。

现货比特币ETF在5月和6月录得43.2亿美元的净流出。

Grayscale的Zach Pandl指出，CLARITY法案和杠杆持有者是两个决定性变量。

链上指标可能支持长期积累，但并未确认市场底部。

比特币在今日交易时段之前一直面临持续压力。根据CoinMarketCap数据，截至6月10日，该资产交易价格为61,600美元，过去24小时下跌2%，过去7天下跌8%。这比本文引用的链上数据集（时间戳为6月4日）中记录的64,020美元低了约2,400美元。

自那以来，这些指标的方向性解读只会更加明确：下面讨论的每一个估值信号在64,020美元时已经显示出低估，而在61,600美元时，同样的信号在同一方向上显得更加极端。

现在值得问的问题不是比特币已经下跌了多少，而是区块链数据显示的是否构成真正的折价，或者只是一个尚未完成调整的市场。多个独立的链上指标汇聚到同一个解读：相对于长期历史平均值而言被低估，但尚未达到之前周期底部所标志的极端困境水平。

什么是实现价格，它为什么重要？

在深入具体数字之前，有必要解释一下实现价格实际代表什么，因为它是本文大多数指标的基础。每一枚存在的比特币最后一次链上移动都发生在某个价格上。有人以20,000美元买入，另一个人以90,000美元买入，还有人以5,000美元买入。实现价格将所有个人的买入价格进行平均，涵盖整个流通供应量。实际上，它是所有比特币持有者加总后的综合成本基础。

这使得它与市场价格的简单移动平均有着根本区别。它不关心近期的价格波动，而是反映人们实际支付的价格，并按每个价格水平上易手的币数量进行加权。当市场价格高于实现价格时，平均持有者处于未实现盈利状态；当市场价格低于实现价格时（如2022年底短暂出现的情况），平均持有者处于亏损状态。市场价格与实现价格相遇的那个水平，历史上是最严重的投降行为发生的地方。正是在这一点上，即使是耐心的长期持有者也可能面临退出的心理压力。

截至6月4日，实现价格为53,391美元，现货价格为64,020美元。网络总体上看起来仍在盈利，但缓冲幅度似乎比2023年复苏以来的任何时候都要窄。以今天61,600美元的价格计算，这一缓冲可能进一步压缩至约15%。

MVRV为1.1：市场仅略高于盈亏平衡点

MVRV比率（市场价值与实现价值之比）本质上是当前现货价格与实现价格之间的比率，以单一数字表示。在1.1时，意味着市场交易价格是综合成本基础的1.1倍，仅略高于平均持有者的盈亏平衡点。从历史上看，MVRV读数低于1.0标志着最深的投降底部：2019年短暂出现过，2022年底FTX事件后再次出现。读数高于3.0则一直指示周期顶部。当前的1.1处于与狂热相反的一端。

这里值得注意的方向性：MVRV在2024年11月和2025年1月的高点期间达到约2.7-2.8的峰值，随后随着价格下跌而稳步压缩。从2.8下降到1.1可能代表了牛市期间积累的大部分投机溢价已被消除。按照这个指标，市场似乎已经消化了大部分过剩部分。是否需要进一步下跌，取决于是否需要将MVRV洗盘至1.0以下才能重置周期——这在2024年之前的每一个熊市中都发生过，但Grayscale研究主管Zach Pandl认为，考虑到比特币持有和交易方式的结构性变化，这一次可能没有必要。

SOPR低于1：谁在卖出，这可能告诉我们什么

SOPR（花费产出利润比率）衡量某一天所有链上移动币种的实际利润或损失比率。高于1.0意味着当天交易的币种平均以高于购入成本的价格出售；低于1.0意味着它们以亏损出售。

当前读数为0.986，表明目前正在被花费的平均币种可能低于其购入成本移动。实际上，这看起来像是那些在2025年上涨期间买入的持有者正在以亏损卖出，而不是等待复苏——这可能是投降的行为特征，而非获利了结。

这里有一个容易被忽视的重要细微差别。SOPR低于1.0本身并不是看跌信号。重要的是它低于1.0的程度以及持续的时间。在2022年11月FTX崩盘后，SOPR短暂触及0.95，这是一个比当前0.986深得多的亏损实现水平。

当前低于1.0的下跌深度较浅，可能表明要么亏损卖家群体较小，要么他们实现的平均亏损更为温和。这两种解读都与比2022年温和的熊市阶段一致。风险在于反向解读：如果SOPR长期低于1.0而价格未能找到底部，可能表明卖家未能被愿意积累的买家吸收。这种情况可能推动MVRV走低，并可能将市场与实现价格的溢价压缩至接近零。

交易所储备：无人谈论的缓慢流失

CryptoQuant追踪的所有平台上的比特币交易所储备已降至约271万枚BTC，低于2024年中期约322万枚BTC的峰值。这意味着在大约18个月内，有大约51万枚BTC从交易所托管中移出，即可立即出售的供应量减少了16%。

这一流失的时机在分析上具有重要意义。它并非发生在持有者存入币种以获利了结的上涨期间，而是在价格下跌期间持续发生。这可能意味着将币种从交易所撤出的实体将当前价格水平视为值得持有，而非退出机会。有两种直接的解释和一种更谨慎的解释。直接的解读是，这可能代表了长期持有者和机构托管人的结构性积累，他们无意在当前价格水平卖出。更谨慎的解读是，部分币种转移可能反映了交易所与场外交易柜台或托管钱包之间的转移，并不一定代表卖出意图的变化。争议较小的是供应算术：交易所上的币种越少，任何需求激增可用的供应就越少，这可能在买压回归时加速价格复苏。

ETF资金流：机构情绪的转变

SoSoValue提供的现货比特币ETF月度资金流数据为机构配置者的行为提供了最清晰的窗口。过去半年的情况看起来像是一幅反转研究图。2026年3月和4月合计净流入32.9亿美元，是2024年初获批后最强劲的两个月。然后戛然而止。2026年5月录得24.3亿美元净流出，随后截至6月4日又流出18.9亿美元，八周内从流入转为流出的波动超过43亿美元。

实际影响显而易见：支撑比特币价格复苏的主要需求渠道之一可能已从积极买入转为积极卖出。ETF赎回要求授权参与者将基础比特币出售到现货市场，这意味着流出不仅是情绪信号，还可能代表对价格的直接卖方压力。同一数据集的历史对比略显鼓舞：2026年1月和2月也连续两个月流出，总计约18亿美元，随后流入在3月恢复。之前那次流出事件并未引发更低的价格低点。当前更大规模的流出事件是否会遵循同样的模式，仍是关键未知数。

决定接下来走势的两个变量

Grayscale的Zach Pandl在6月9日发布的Grayscale宏观报告《比特币是否已经便宜？》中，将近期前景围绕两个具体催化剂而非广泛市场情绪进行了框架分析。第一个是CLARITY法案。这是目前在美国参议院待审的主要数字资产市场结构法案。Pandl指出，预测市场认为参议院通过的概率大约为五五开。积极投票可能确立多年来美国加密货币市场一直缺失的监管定义，这种清晰度可能会消除机构配置者在解释其加密货币敞口有限时引用的特定障碍。失败或长时间拖延则会使这一障碍继续存在，并消除潜在的需求触发因素。第二个是大型杠杆比特币持有者的稳定性。这看起来是更不显眼但可能更具影响力的变量。

通过抵押贷款或杠杆期货头寸持有大量比特币敞口的实体，可能在价格下跌时面临自动去杠杆压力。如果强制清算大规模蔓延，它们可能将MVRV和SOPR推至当前数据尚未达到的更深困境水平。浅层熊市与严重熊市之间的区别，可能取决于需要解除多少杠杆。

权衡链上证据

截至6月初的链上情况看起来内部一致。MVRV为1.1，SOPR低于1.0，市场价格比网络综合成本基础高出约15%（按当前水平），交易所储备处于结构性低位——所有这些都指向一个可能按历史链上标准来看便宜的市场。这些指标无法解决的是时机和深度问题。

Grayscale的链上估值综合指标（基于Glassnode截至6月7日的数据）似乎低于其长期平均水平，但高于与以往最严重周期底部相关的水平。当前估值与2022年底部那种深度价值读数之间可能存在可测量的差距。看起来数据支持在当前位置进行多年期积累的观点，但不支持底部已确认的说法。这是两种不同的陈述，将两者混为一谈正是投资者在复苏前买入便宜货、却变得更便宜的原因。接下来的六到八周，涵盖CLARITY法案的参议院时间线和下一个月度ETF资金流数据，很可能决定这个周期将呈现这两种结果中的哪一种。

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